Опционы: основные понятия
By admin • Фев 5th, 2010 • Category: ОпционыРазвитие рынка опционов и теории опционного ценообразования является одним из ключевых событий в финансовом мире в последние годы. Мы познакомимся с несколькими видами отгонов и способами их оценки. Для начала рассмотрим базовую концепцию опционов, обсудим факторы, влияющие на их цену, хеджирование и коэффициент хеджирования, а затем познакомимся с тем, как теорию опционного ценообразования используют для анализа структуры капитала. В завершение главы мы рассмотрим одну из разновидностей опционов — варранты.
Опционы: основные понятия
В сфере сделок с акциями существуют три вида опционов: 1) варранты; 2) административные опционы; 3) рыночные опционы. Варрант (warrant) — это выпускаемый корпорацией финансовый инструмент, который дает покупателю право приобрести в течение определенного периода времени фиксированное число акций по установленной цене. Варрант и рыночный опцион имеют два существенных различия. Во-первых, варрант обычно устанавливает срок исполнения сделки в 3-5 лет, а рыночные опционы – менее
9 месяцев. Во-вторых, варрант является соглашением между корпорацией и покупателем варранта. Это означает, что если последний решил воспользоваться своим правом и выкупить акции, компания эмитирует новые акции и получает доход от их продажи. Рыночный опцион (publicly traded option) — это договор между двумя отдельными людьми, не имеющими отношения к компании, акции которой являются предметом сделки. Когда рыночный опцион оказывается исполненным, эти люди обменивают деньги на акций и компании не достается ничего, кроме имени нового владельца акций.
Административный опцион (executive stock options) является средством поощрения руководителей компании. В качестве дополнительного вознаграждения служащий или менеджер имеет право выкупить определенное число акций по установленной цене за определенный промежуток времени. В отличие от варрантов и рыночных опционов административный опцион не может быть предметом купли-продажи. У его владельца есть только две возможности: воспользоваться правом выкупа или пренебречь им. Как и в случае варранта, исполнение административного опциона ведет к эмиссии новых акций компании и получению дохода от их продажи.
Существование административных опционов поднимает интересную проблему агентских отношений. Менеджеры компании могут принять инвестиционную политику, ведущую к повышению риска, чтобы поднять курсы своих акций. Эти действия могут оказаться неблагоприятными для владельцев облигаций и других кредиторов. Как мы покажем ниже, в этой ситуации цена опциона оказывается непосредственно связанной с нестабильностью или рискованностью актива, являющегося предметом сделки.
Наиболее известны рыночные опционы. Важной датой в истории этих опционов является 1973 год, когда была создана Чикагская биржа опционов (Chicago Board Options Exchange). Хотя и до этого была возможность осуществлять внебиржевые сделки такого рода, объем сделок был сравнительно небольшим. С 1973 г. начался феноменальный рост популярности этого финансового инструмента. По объему торгов Чикагская биржа опционов сравнима с крупнейшими фондовыми биржами мира — Нью-Йоркской и Токийской. В США сейчас существуют пять центров торговли опционами — Чикагская биржа опционов, Американская фондовая биржа, Фондовая биржа Филадельфии, Тихоокеанская и Нью-Йоркская фондовые биржи. И поток заявок компаний на включение их акций в список котировок не ослабевает.
Объем торговли и популярность этого финансового инструмента делают важным понимание того, как назначаются цены на опционы. Но еще важнее то, что теория оценки опционов важна для управления финансами и для оценки других финансовых инструментов. Блек и Шоулз (Black and Scholes, 1973) подметили, что ценные бумаги компаний можно рассматривать как опционы или условные притязания на собственность фирмы. Подходя к ценным бумагам как к разновидности опционов, нужно оценивать взаимозависимость акций и облигаций. Цена облигаций — это, по сути, текущая оценка будущих выплат процентов и основной суммы, а цена акций определяется будущими дивидендами. Подход к ценным бумагам как к условным притязаниям отличается тем, что при этом требуется одновременная оценка всех разновидностей ценных бумаг, имитированных компанией. При этом оценка акций и облигаций привязана к оценке активов компании, иными словами, их иена определяется (обусловливается) стоимостью активов или инвестиций компании.
Бенц и Миллер (Banz and Miller. 1978) разработали метод принятия инвестиционных решений, основанный на концепции условных притязаний. Они вычисляют приведенную чистую стоимость (NPV) инвестиций, исходя из оценок, получаемых с помощью опционного ценообразования. В этой главе мы познакомимся с оценкой опционов и с тем, как опционы используют в процессе принятия финансовых решений, существуют две основные формы опциона — “пут” и “колл”. Опцион “кола” (call) По владельцу право выкупить определенное число конкретных обыкновенных акций определенной цене, называемой ценой исполнения (exercise price), до определенной цены или точно в срок, называемый датой закрытия (expiration date). Владелец обыкновенных акций может открыть опцион и продать его на рынке опционов, увеличивая самым свой доход от этих акций. В таких опционах фиксируют и цену исполнения,
и дату закрытия. На Чикагской бирже опционов обычно опционы открывают на 3 6 или 9 месяцев. Действительной датой закрытия является третья суббота месяца, на который приходится закрытие. Авантюрно настроенные инвесторы иногда открывают опционы, не обеспеченные никакими акциями. Эту операцию называют продажей “непокрытого” опциона (naked option writing), и она может оказаться очень рискованной затеей, особенно если акции, на которые открыт опцион, обладают значительной нестабильностью.
Опцион “пут” (put) дает право владельцу продать определенное число обыкновенных акций по установленной цене до даты закрытия или точно в срок закрытия опциона. Покупая опцион “пут”, владелец акций приобретает право продать их до даты закрытия по цене исполнения. Как и в случае с опционами “колл”, владелец опциона может иметь соответствующие акции (сделка “с покрытием”) или нет (”непокрытая” сделка).
Владелец опциона “пут” или “колл” не обязан совершать что-либо, но имеет право, возможность сделать это. Если он воспользовался своим правом, то говорят, что сделка исполнена. Если, например, вы владеете опционом “колл” на акции, текущий курс которых выше цены исполнения опциона, то вам будет выгодно исполнить опцион и выкупить акции по цене исполнения, так как их можно будет тут же перепродать с прибылью. (Можно также перепродать опцион или сохранить его в расчете на увеличение выигрыша.) В таких случаях говорят, что опцион “колл” “с деньгами” (”in the money”). Однако если опцион “колл” оказался “без денег” (”out of the money”) — т. е. курс акций ниже цены исполнения — вы, конечно же, не станете его исполнять, поскольку выгоднее купить акции без опциона.
Американский опцион может быть исполнен в любой момент до даты закрытия. Проще анализировать европейский опцион, который может быть исполнен только в день закрытия. В этом случае известен срок выкупа. Из соображений простоты мы будем анализировать европейский опцион. Цену обеих разновидностей опциона определяют одни и те же факторы, хотя при прочих равных условиях американский ценится дороже, так как он предоставляет больше свободы владельцу.
Мы будем рассматривать только опционы на акции, но существует множество других видов рыночных опционов, например, опционы на фондовые индексы, казначейские векселя, фьючерсы, иностранную валюту и сельскохозяйственные продукты.
Мы ввели множество новых терминов и ради удобства дадим определение каждому.
“Колл” — право на покупку определенного числа обыкновенных акций. “Пут” — право на продажу определенного числа обыкновенных акций. Цена исполнения — курс акций, установленный в контракте на опцион. Дата закрытия — позже этой даты опцион недействителен.
Исполнение опциона — осуществление сделки, право на которую предусматривает опцион. Американский опцион — опцион, который может быть исполнен в любой момент до даты закрытия.
Европейский опцион — опцион, который может быть исполнен только в срок закрытия. Опцион “колл” “с деньгами” — опцион, в котором курс акций выше цены исполнения. Опцион “колл” “без денег” — опцион, в котором курс акций ниже иены исполнения. Опцион “пут” “с деньгами” — опцион, в котором курс акций ниже цены исполнения. Опцион “пут” “без денег” — опцион, в котором курс акций выше цены исполнения