Дивидендная политика заключается в принятии решений — выплачивать ли дивиден­ды или сохранить средства в виде нераспределенной прибыли, а если выплачивать, то в каком объеме. Напомним, что модель оценки обыкновенных акций выглядит так: Р₀-= Dj /(k_s — g). По утверждению Гордона, увеличение дивидендов ведет к росту курсов акций. Но нужно не забывать и того, что с ростом дивидендов сокращается величина не­распределенной прибыли и скорость роста доходов (g). А это обеспечивает понижение курса акций. Значит, оптимальная дивидендная политика должна как-то уравновешивать эти две переменные. В данной главе мы также обсудим ряд факторов, воздействующих на дивидендную политику, такие, как различие между акционерами, имеющими налоговые льготы, и акционерами, которые должны в полном объеме платить налог на доходы от дивидендов, прироста капитала, курсов акций и от планов реинвестирования.

Мы начнем с рассмотрения того, как выплачиваются дивиденды, какие факторы в°³ действуют на дивидендную политику. Затем изучим модель оценки. доходности основных активов (САРМ), учитывающую влияние дивидендных выплат, и, наконец, утверждение о том, что вопрос о дивидендах просто не имеет значения.

Дивидендная политика должна учитывать две группы факторов: во-первых, финан­совое положение компании, которая находится под воздействием рыночных сил и го­сударственной политики; во-вторых, предпочтения инвесторов и акционеров. Ниже мы поговорим об этом подробнее.

финансовое положение компании

Когда компания берет кредит в банке или эмитирует облигации, обычно ее связыва­ют обязательством выплачивать дивиденды только за счет чистой прибыли. Многие кре­дитные соглашения предусматривают также, что дивиденды могут выплачиваться только после того, как будут обеспечены некоторые безопасные значения важных экономиче­ских показателей, таких, как коэффициент покрытия процентов (times interest earned) или коэффициент покрытия кредитов (current ratio).

Инструментом зашиты интересов кредиторов является требование правила, извест­ного как правило “ослабления” капитала (impairment of capital rule). Это правило требует, чтобы сумма дивидендных выплат не превосходила величины нераспределенной при­были и, таким образом, компания сохраняла бы средства для оплаты законных требо­ваний.

Выплата дивидендов деньгами может оказаться проблемой для компании, испыты­вающей трудности с ликвидными средствами. Возможны ситуации, когда прибыльные компании не могут выплатить дивиденды из-за проблем с ликвидностью.

Налоговое управление США имеет право облагать штрафами компании, которые подозреваются в том, что они задерживают выплату дивидендов, чтобы помочь бога­тым акционерам избежать налогов. Впрочем, компания всегда может заявить, что от­кладывает выплату дивидендов, чтобы вложить средства в выгодные инвестиционные проекты.

Наличие у компании возможностей отложить или ускорить выплату дивидендов уве­личивает гибкость ее политики.

Вопрос об источнике финансирования очень важен для любой компании. Средства можно взять из фонда нераспределенной прибыли или привлечь с помошью продажи но­вых акций. Эмиссия и размещение акций порождают издержки размещения (flotation costs), которые включают комиссионые эмитента и дополнительные расходы на учетные, юри­дические и другие услуги. Если издержки размещения высоки, как это обычно бывает у небольших компаний, тогда может оказаться, что дешевле финансировать проекты за счет нераспределенной прибыли, а не за счет эмиссии обыкновенных акций.

Для небольших компаний с консолидированным управлением эмиссия новых акций создает опасность утраты контроля над компанией. Если это нежелательно, тогда компания может выбрать путь максимального использования собственных средств. При решении вопроса об источниках финансирования приходится также выбирать жду долгом и акциями. Если издержки на привлечение заемных средств невысоки, компания может принять решение о поддержании постоянного уровня дивидендных плат и привлечении кредита. Если можно удержать значение средней цены капитала намеченных границах, тогда значение дивидендной политики как важнейшего фактора финансовых решений снижается.

ЦЕНА КАПИТАЛА И ВАРИАНТЫ РЕШЕНИЙ

Дивидендные выплаты представляют собой одну из форм доходов и облагаются по доходным налогом на уровне штатов и федерального правительства. С 1987 г. доход от прироста курсов акций облагается таким же налогом, как и дивиденды. Поэтому инве­сторам, с точки зрения их личных налогов, стало все равно, в какой форме получать доход — в виде дивидендов или в виде прироста курсов акций. Впрочем, точность этого утверждения зависит от состава акционеров, которых называют клиентурой (clientele) компании.

Многие акционеры предпочитают текущие доходы будущим. Примером являются пенсионеры, для которых дивиденды представляют важный источник дохода. Другие акционеры могут не испытывать потребности в наличных средствах и предпочитать ре­инвестирование дивидендов. Впрочем, перед этим они должны заплатить налог на до­ход от дивидендов. Следовательно, дивидендная политика должна учитывать интересы и потребности (needs) акционеров, что дает еще один пример воздействия клиентуры на деятельность компании.

Из опыта мы знаем, что, как правило, с ростом дивидендов поднимаются курсы ак­ций, и наоборот, за сокращением дивидендов следует падение курсов. Видимо, рост ди­видендов служит для инвесторов сигналом о том, что руководство компании предвидит период процветания, а сокращение дивидендов предупреждает о финансовых пробле­мах. Руководители компаний обычно нехотя идут на сокращение дивидендов и пред­почитают поддерживать постоянное отношение дивидендов к прибыли. Поэтому рост дивидендов и говорит о вере в будущее, а их сокращение сигнализирует о плохих вре­менах. Элементом дивидендной политики является информационное содержание реше­ний (information content).

Таковы некоторые из факторов, учитываемых при выработке дивидендной полити­ки. Ниже в этой главе мы будем рассматривать количественные модели, используемые в дивидендной политике и отражающие данные факторы.

Все начинается с даты объявления о дивидендах (dividend declaration date). В этот день директорат делает примерно такое сообщение: “30 октября с. г. директора корпорации встретились, чтобы заявить, что ежеквартальные дивиденды будут равняться 0,58 долл. на акцию, они будут выплачены тем, кто будет зарегистрирован как акционер до 15 де­кабря, а сами выплаты состоятся 5 января следующего года”. С этого момента выплата дивидендов становится законным обязательством корпорации.

Все инвесторы, которые к 17 ч 15 декабря — дню регистрации акционеров (holdei Qf record date) — будут в списках акционеров, получат право на дивиденды и сохранят это право, даже если продадут акции до дня действительной выплаты денег.

Дата “исключая дивиденд”

Небольшие проблемы возникают, когда кто-то продает акции за день-два до даты регистрации акционеров. Брокеры просто не успевают мгновенно удалить из списков акционеров имя прежнего владельца и внести туда имя нового акционера. Поэтому было принято произвольное решение, что право на дивиденды истекает за четыре рабочих дня даты регистрации. Тот, кто покупает акции не раньше, чем за четыре дня до конца регистрации, права на дивиденды не получает. Тот, кто продает акции в этот период, пра­во на дивиденды сохраняет. Этот период — четыре рабочих дня до даты регистрации — называют датой “исключая дивиденд”(ex-dividends date). Тот, кто покупает акции после этой даты, не получает прав на дивиденды. В нашем примере дата “исключая дивиденд” наступает 11 декабря – за четыре дня до 15 декабря. Вообразим, что инвестор А купил 200 обыкновенных акций у инвестора В. Чтобы получить право на дивиденды, он должен купить их не позже 10 декабря. Но если покупка состоится 11 декабря или позже, то пра­во на дивиденды останется за инвестором В. Можно ожидать, что за четыре дня до реги­страции акционеров курс акций должен уменьшиться на величину дивиденда.

За четыре дня до регистрации рынок должен отразить падение стоимости акций, так как после этой даты покупатели не приобретают права на получение дивидендов. Вели­чина падения курсов акций зависит отчасти от налоговой ситуации предельного инве­стора. Если ставка личного подоходного налога для него равна 30%, а дивиденд состав­ляет 1 долл. на акцию, тогда за четыре рабочих дня до регистрации акционеров курс акций должен упасть до 0,70 долл.

День, когда компания осуществляет рассылку чеков акционерам, называют платеж­ным днем, или днем платежа (payment date). В нашем случае он приходится на 5 января.

В конце года корпорация рассылает акционерам форму 1099, посредством которой она уведомляет их о сумме причитающихся дивидендов, чтобы они могли заполнить свои налоговые декларации. Копия этой формы поступает в Федеральное налоговое управление. Эта система оповещения налоговых служб существует только в США. В большинстве стран корпорации сами удерживают налоги из дивидендных выплат и перечисляют их в государственные налоговые органы.

Схемы автоматического реинвестирования дивидендов

Как мы увидим далее, выплата дивидендов не является абсолютным благом. Про­блему решает предоставление акционерам выбора — получить ли дивиденды в виде де­нег или реинвестировать их и получить дополнительные акции компании. Многие ком­пании предоставляют акционерам этот выбор посредством схемы автоматического ре­инвестирования дивидендов (automatic dividend reinvestment plans (ADRP)). При всех возможных расхождениях в деталях общие характеристики схем Л/Ш до­вольно стандартны. Один вариант предусматривает использование трастового отделе­ния банка. В этом случае корпорация отсылает дивиденды непосредственно в трасто­вое отделение банка, которое ведет счета всех акционеров, участвующих в схеме авто­матического реинвестирования. Трастовое отделение закупает акции на вторичном рынке ^и записывает их на счет участников схемы (за вычетом комиссионных или накладных Расходов). Или корпорация берет на себя оказание этой услуги. В таком случае она са­ма либо эмитирует новые акции, либо закупает их на вторичном рынке и распределяет среди участников схемы автоматического реинвестирования.

Для корпорации главное достоинство схемы автоматического реинвестирования состоит том, что она либо получает постоянный источник нового акционерного капитала, либо одерживает спрос на акции на вторичном рынке. Для акционера достоинство схемы состоит в том, что он получает возможность немедленно вкладывать дивиденды и, таким об-_Что°^м‘ быстрее приумножать собственный капитал. Недостаток схемы заключается в том, акционерам приходится декларировать доходы от дивидендов и платить с них налоги сп  получения наличных доходов. Кроме того, участие в такого рода схемах понижает способность акционеров к диверсификации своих портфелей ценных бумаг.

Руководители могут рассматривать выкуп акций как оборонительную меру, если они опасаются враждебного поглощения. Израсходовав на покупку акций собственные сред­ства компании или взяв для этого кредит, можно уменьшить привлекательность компа­нии как объекта поглощения. Кроме того, таким образом можно выкупить акции у не­довольных акционеров по выгодному курсу раньше, чем они получат предложение от компании, планирующей поглощение.

Другое преимущество заключается в сокращении почтовых и иных расходов, порож­даемых отношениями с акционерами и распределением дивидендов. Выкуп акций у мел­ких акционеров преследует, как правило, именно такую цель.

Существуют три приема выкупа акций. Можно публично объявить о том, что ком­пания хотела бы выкупить определенное число акций по фиксированной цене в тече­ние оговоренного срока. Такое предложение называется тендерным (tender offer). Каж­дому акционеру придется решать, выгодна ли для него предложенная компанией цена и не ухудшится ли она по истечении срока выкупа. Второй прием заключается в скупке акций на открытом рынке (open-market repurchasing). Действуя через брокеров, компа­ния скупает свои акции точно так же, как и любой другой инвестор. Обычно она зара­нее объявляет о своем намерении осуществить скупку акций, хотя при этом не разгла­шаются ни объем закупок, ни даты осуществления сделок. Третий прием называют не­пропорциональным выкупом (disproportionate repurchase). В этом случае компания выку­пает акции у одного крупного акционера или у группы мелких.

Выкуп акций можно рассматривать как операцию, полезную и для корпорации, и для акционеров. Некоторые инвесторы считают выкуп акций вариантом инвестирова­ния. Но это далеко от истины. Инвестирование в собственные акции не является на­стоящим инвестированием. Последнее предполагает приобретение активов, способных производить товары и услуги, которые могут быть проданы на рынке. Выкуп собствен­ных акций не дает прироста активов. Доведение этой операции до логического предела означает возврат капитала акционерам и ликвидацию корпорации.

Воздействие операции по выкупу акций на структуру капитала можно рассматри­вать через призму теорем Модильяни и Миллера, которые мы изучали в гл. 11. Выкупая собственные акции, компания способна повысить показатель прибыли на акцию (EPS), но одновременно она повышает силу финансового “рычага”. Воздействие этой опера­ции на компанию зависит от исходной силы “рычага” и степени его возрастания в ре­зультате скупки акций.

• Инфляция непосредственно затрагивает способность корпорации выплачивать ди­виденды. В целом с ускорением инфляции эта способность уменьшается. Чтобы по­нять, как это происходит, рассмотрим две воображаемые компании, которые произво­дят один и тот же продукт, продают его по одинаковой цене и имеют одинаковые на­кладные расходы и себестоимость. За год компании продали по 4000 ед. продукта и по­лучили по 1,8 млн. долл. дохода. Каждая компания в начале года имела по 1000 ед. гото­вого продукта на складе. Квартальный уровень инфляции равен 5%. Компании разли­чаются только методами учета запасов, что непосредственно влияет на отчетную вели­чину прибыли, а значит, на налоги и величину чистого дохода. Компания А использует метод “первым вошел, первым вышел” (first-in, first-out (FIFO)), а компания В — “по­следним вошел, первым вышел” (last-in, first-out (LIFO)). В табл. 12-1 показаны влия­ние инфляции и метода учета запасов на величину дохода и способность выплачивать дивиденды.

1 Инфляция подрывает способность компании платить дивиденды прежде всего в си­лу того, что рост издержек не всегда удается отразить в росте отпускных цен. Этот эф­фект может быть еще усилен при неудачном выборе метода учета. Как видно из табл. 12-1, чистая прибыль сокращается из-за роста налогов на иллюзорное увеличение сто­имости запасов готовой продукции. Этот эффект проявляется тем сильнее, чем мед­леннее оборот готовой продукции и больше объем запасов.

Воздействие инфляции проявляется и иными путями. Изменение амортизационных отчислений, рост потребности в деньгах из-за роста цен также подрывают способность компании выплачивать дивиденды.

В общем, мы рассмотрели следующие причины, способные снижать уровень диви­дендов: налоговая политика, издержки на размещение новых выпусков акций, инве­стиционные возможности корпорации и инфляция.

• Выбрать оптимальные инвестиционные решения.

Мы познакомились с теорией последовательности действий (pecking-order theory) которая подчеркивает, что прежде чем обратиться к внешнему финансирова­нию нужно использовать все доступные собственные ресурсы. Остаточная теория ди­видендных выплат также указывает, что дивиденды следует выплачивать только после того как за счет собственных средств профинансированы инвестиционные проекты. Эти теории совпадают в своем отношении к собственным средствам, как к первооче­редному источнику средств для инвестирования. Для менеджеров управление движе­нием собственных средств является задачей первостепенной важности.

В соответствии с остаточной теорией дивидендных выплат акционеры заинтересо­ваны в том, чтобы инвестиции осуществлялись за счет собственных ресурсов компа­нии, если эти вложения принесут больший доход, чем смогут получить сами акционе­ры при распоряжении своей долей прибыли. Если, например, компания может полу­чить от реинвестирования дивидендов 18% прибыли, а акционеры могут их вложить только под 10%, то они, естественно, предпочтут воздержаться от дивидендов ради бо­лее прибыльного использования капитала.

Следуют ли компании рекомендациям остаточной теории дивидендных выплат? Это сложный вопрос. Из теории следует, что величина дивидендов должна быть непостоян­ной. Но поскольку компании на практике стремятся к стабилизации величины диви­дендов, мы относимся к этой теории скептически. Сейчас мы рассмотрим две другие теории, больше соответствующие фактам.

Уравнение (12-3) схоже с тем, которое мы применяем для частичной корректировки финансовых коэффициентов в Приложении 2Б. Но здесь мы используем показатель же­лаемой величины дивиденда (£>*), которая является функцией от величины дохода, а там желаемое значение коэффициента определяется средним показателем по отрасли.

Из этой модели следует сделать вывод, что компании устанавливают величину ди­видендов в зависимости от величины доходов. Можно также заключить, что изменения величины дивидендов отражают изменение доходов за ряд периодов, а не следуют всем колебаниям доходности.

Коэффициент 6 можно истолковать и как среднюю скорость адаптации. Можно ин­терпретировать выражение (1-6) как фактор безопасности, с помощью которого ме­неджеры избегают такого увеличения дивидендов, который они в будущем не смогут поддержать.

Уравнение (12-3) показывает не абсолютную величину дивидендов, а изменение их во времени. Это позволяет с его помощью анализировать изменения политики выпла­ты дивидендов. Из изученных Линтнером 28 компаний 26 просто поддерживали посто­янное значение целевого коэффициента выплаты дивидендов (Р). (Об использовании уравнения (12-3) для анализа дивидендной политики см. в Приложении 12-А.)

Политика стабильных дивидендов

Работа Линтнера (1956) привлекла внимание к идее о том, что дивидендная политика служит целям информирования инвесторов. Многие финансовые менеджеры стремятся поддерживать стабильность или умеренный рост дивидендов, чтобы избежать значительных колебаний или непостоянства в политике выплат акционерам. Руководители корпораций не любят наращивать дивиденды, если они чувствуют, что в будущем возможно сокращение доходов, т. е. доминирует стремление к стабильности.

Вторая причина, по которой менеджеры не любят идти на сокращение дивидендов, заключается в том, что инвесторы могут истолковать это как знак серьезных проблем и неприятностей, что ведет к неблагоприятному падению курсов акции.

Третья причина заключается в существовании законного списка (legallist). Это утверж­даемый правительством список корпораций, ценные бумаги которых разрешено при­обретать финансовым учреждениям, пользующимся государственной поддержкой. За­кон ограничивает выбор ценных бумаг для инвестирования для многих крупных ин­ституциональных инвесторов. Существует два критерия включения корпораций в за­конный список ценных бумаг: 1) длительный опыт устойчивых дивидендных платежей; 2) отсутствие сокращений дивидендов. Поэтому компании, допустившие сокращение дивидендов или пропуск регулярных платежей, рискуют тем, что их вычеркнут из спи­ска компаний, бумаги которых можно покупать крупным институциональным инвесторам.

Для компании, поддерживающей практику стабильных дивидендов, неожидан­ное сокращение или рост дивидендов, как правило, отражаются на котировках ак­ций. Рост дивидендов может привести к росту котировок, потому что инвесторы вос­примут его как обещание замечательных перспектив. Сокращение дивидендов, со­ответственно, может подействовать в противоположном направлении. Если менед­жеры стараются поддерживать стабильность дивидендов, то такие изменения уров­ня выплат могут отражать ценную информацию, которую инвесторы будут воспри­нимать однозначно.

» В таблице 12-2 мы используем данные о прибыли на акцию (EPS) и дивиденде на акцию (DSP) First Chicago Corporation в качестве примера того, как важна стабильность Дивидендов. В 1979, 1980 и в 1981 гг. чистая прибыль First Chicago Corporation была не­высока, но корпорация поддерживала стабильность дивидендов и даже увеличила их на о за период 1979-1980 гг. с 1,15до 1,20 долл. на акцию.

Двойное налогообложение

Выплаченные дивиденды дважды облагаются налогом. Сначала налог с прибыли упла­чивают корпорации, а потом акционеры уплачивают личный подоходный налог со сво­их доходов. Эта особенность Налогового кодекса США воздействует на политику вы­платы дивидендов. Инвестор не в состоянии влиять на уровень налогов, взимаемых с корпорации; это целиком зависит от решений менеджеров. Но инвестор в состоянии повлиять на уровень своего налога с дохода от дивидендов.

При уплате личного подоходного налога инвестор может выбирать между приро­стом капитала (от роста котировок на акции) и получением дивидендов. Когда налог на прирост капитала существенно ниже, чем на рост денежных доходов, акционеры, скорее всего, предпочтут доход в виде прироста капитала. И тогда основным источни­ком финансирования капиталовложений станут нераспределенные доходы корпораций, а акционеры извлекут доход через продажу дорожающих акций.

Но все-таки нельзя утверждать, что все мелкие инвесторы предпочитают получать дивиденды, а крупные — доход от прироста котировок. Возьмите, например, крупных инвесторов, освобожденных от уплаты налогов, таких, как образовательные, благотво­рительные или пенсионные фонды. Они владеют ценными бумагами на миллиарды дол­ларов, но из-за особого налогового статуса для них не существует разницы, в каком ви­де они получают доход: в виде дивидендов или в виде выигрыша от повышения котиро­вок акций.

В настоящее время дивиденды и доходы от роста курса акций облагаются налогом по одинаковой ставке. При этом инвестор может воздержаться от продажи акций и та­ким образом избежать налогообложения, а дивиденды этого сделать не позволяют. Ес­ли дивиденды получены, то по ним необходимо платить подоходный налог. И это уси­ливает стремление инвесторов к извлечению доходов в виде прироста курса акций.

Мнения, приведенные в настоящем разделе, не отражают точки зрения авторов книги; скорее, они позволяют познакомиться с мнениями представителей фондовых рынков. Мы рекомендуем выбирать фондовый рынок на основании объективной оценки консультанта, которому вы доверяете. Кроме того, для принятия взвешенного решения вам следует встретиться с представителями обеих бирж, а также с представителями любых других бирж, на которых вы планируете осуществлять операции.

ВЫПУСК АКЦИЙ НА NASDAQ

В 1970 г., когда начала действовать NASDAQ, она являлась первым в мире электронным фондовым рынком. С тех пор NASDAQ использует технологии, позволяющие свести вместе миллионы инвесторов и крупнейшие компании мира. Это один из наиболее четко регулируемых рынков. Для защиты инвесторов и формирования справедливой и конкурентной рыночной среды он привлекает специалистов в области регулирования и применяет сложные системы контроля. В настоящее время на NASDAQ котируются акции около 5.100 компаний, суточный оборот по которым превышает показатели любого другого крупного фондового рынка США.

В 1998 г. на NASDAQ был установлен рекорд, когда за 9 суток объем операций превысил 1 миллиард акций. Кроме того, согласно предварительным данным, в 1998 г. объем операций с акциями вырос до 201,5 млрд. (со 163,9 млрд. в 1997 г., что составляет прирост на 23%). На конец года рыночная стоимость более чем 5.100 компаний, котируемых на NASDAQ, составляла 2,6 трлн. долл., что на 44% выше показателя на конец 1997 г.

Обеспечивая возможности для эффективного привлечения капитала, NASDAQ помогает тысячам компаний достичь требуемого уровня развития и успешно трансформироваться в открытые акционерные компании. За последние 5 лет 80% всех регистраций IPO на трех главных фондовых рынках США прошли через NASDAQ. За это время специалисты NASDAQ помогли компаниям привлечь в общей сложности 92 млрд. долл. для финансирования своего развития.

Фондовый рынок NASDAQ

30 октября 1998 г. Национальная ассоциация дилеров по ценным бумагам (NASD) и Американская фондовая биржа (Amex) официально объединились. В результате два самых крупных в мире рынка ценных бумаг (Фондовый рынок NASDAQ и Американская фондовая биржа) отныне объединены в рамках единой корпоративной структуры. Они будут работать как единая холдинговая компания «NASDAQ-Amex Market Group», при этом каждый из двух фондовых рынков продолжит функционировать как самостоятельное дочернее предприятие57.

Структура рынка NASDAQ

В чем состоит различие между Фондовым рынком NASDAQ и другими крупными рынками США? Главным образом, в организационной структуре рынка NASDAQ. Являясь крупнейшим в мире электронным рынком, сделки на котором заключаются с помощью компьютеров, NASDAQ не ограничена физическими размерами одной торговой площадки. На этом рынке торговля ведется через компьютерные терминалы, объединенные в единую систему с помощью разветвленной сети телекоммуникаций. Торговля на NASDAQ не ограничена ни по размерам сделки, ни по географическому признаку; благодаря этому операции с акциями компании может вести практически неограниченное число участников рынка.

Участники рынка NASDAQ

Участники рынка NASDAQ делятся на две группы: (1) крупные участники рынка (market makers) – независимые дилерские фирмы, которые ведут операции за свой счет и активно конкурируют между собой за право продавать и покупать ценные бумаги от имени клиентов, и (2) электронные торговые сети (electronic communication networks) – торговые системы, по которым на NASDAQ поступают очередные клиентские поручения. Как крупные участники, так и электронные сети обеспечивают удовлетворение спроса инвесторов на акции, поддерживая организованную работу рынка под жестким контролем регулирующих органов.

Крупные участники рынка

Крупные участники рынка – независимые дилерские фирмы, которые являются неотъемлемой частью NASDAQ. Дилеры конкурируют за право исполнения поручений инвесторов (представляя им для ознакомления свои комиссионные ставки за исполнение поручений на покупку и продажу акций) и лимитных поручений клиентов по зарегистрированным на NASDAQ акциям.

Все крупные участники рынка имеют одинаковый доступ к торговой системе NASDAQ, по которой их котировки одновременно доводятся до сведения всех участников рынка. Крупные участники рынка готовы в любой момент купить или продать акции той или иной компании, благодаря чему зарегистрированные на NASDAQ компании получают уникальные возможности. Коллективная поддержка крупных участников рынка обеспечивает удовлетворение спроса инвесторов и создает условия для оперативного и непрерывного ведения операций. В настоящее время с зарегистрированными на NASDAQ акциями осуществляют операции за свой счет более 500 крупных участников. Все они обязаны:

• раскрывать сведения о своих комиссионных за продажу и покупку, публикуя двусторонние котировки по всем акциям, с которыми они ведут операции;

• публиковать в системе NASDAQ котировки и поручения в соответствии с установленными SEC правилами обработки поручений;

• исполнять операции по заявленным ценам и своевременно подавать отчеты о заключенных сделках. Неисполнение этих требований может повлечь за собой дисциплинарные меры.

Электронные торговые сети

Электронные торговые сети (ЭТС) – новые участники многообразного рынка NASDAQ. Эти частные торговые системы были включены в структуру рынка в 1997 г. в ходе исполнения Правил обработки поручений, принятых SEC (Комиссией по ценным бумагам и биржам). Чтобы получить право вести торговлю на NASDAQ, ЭТС должны получить сертификат в SEC, зарегистрироваться на NASDAQ и в NASDAQ Regulation. В ходе операций ЭТС публикуют односторонние или двусторонние котировки, отражающие реальные поручения. Кроме того, они обеспечивают компаниям и крупным участникам рынка возможность оформлять анонимные поручения на сделки с акциями.

В целом ЭТС приводят к усилению конкуренции между крупными участниками рынка и повышают рыночную ликвидность.

Принципы заключения сделок

До недавнего времени торговые операции на Фондовом рынке NASDAQ осуществлялись на основе котировок: ведущие участники рынка NASDAQ конкурировали за поручения инвесторов, размещая на экране свои котировки (предложения купить и продать акции по определенной цене). В 1997 г. на NASDAQ были введены в действие изданные SEC новые Правила обработки поручений. Это позволило публиковать данные о лимитных поручениях клиентов как в котировках крупных участников, так и в котировках ЭТС. Благодаря новым правилам операции на NASDAQ сейчас ведутся как на основании котировок, так и на основании поручений. Из-за этого NASDAQ иногда называют «гибридным» рынком.

Характеристики рынка NASDAQ

Таким же образом, каким большое количество дистрибьюторов на рынке помогает удовлетворению повышенного спроса на продукцию компании, большое количество участников рынка NASDAQ облегчает организованную покупку и продажу акций компании. И крупные участники рынка, и ЭТС обеспечивают компаниям расширенные возможности для привлечения капитала и помогают им лучше разобраться в ситуации на рынке. Кроме того, они гарантируют, что рынок будет обладать следующими качествами, необходимыми для осуществления торговли непрерывно и оперативно:

• Заметность и привлекательность. На NASDAQ крупные участники вкладывают в операции свой капитал и ресурсы, чтобы создать рынок для ценных бумаг компании. Такая финансовая поддержка гарантирует ценным бумагам компании повышенную заметность и возможность оперативного и непрерывного осуществления операций. Кроме того, многие крупные участники предлагают весь спектр услуг для инвесторов, в т. ч. подготовку аналитических отчетов об акциях, с которыми участник ведет операции; поиск покупателей и продавцов, работающих с частными клиентами; поиск представителей институциональных инвесторов; консультирование инвесторов по вопросам первичного и вторичного размещения, а также по другим инвестиционным сделкам.

• Ликвидность. Практически неограниченное число участников рынка NASDAQ делает этот рынок ликвидным. Ликвидность означает возможность легко купить и продать акции без резких изменений их цены. Крупные участники повышают ликвидность, предоставляя инвесторам возможность прямого привлечения капитала и обеспечивая непрерывные операции с их ценными бумагами. ЭТС повышают ликвидность рынка, размещая на NASDAQ дополнительные поручения.

• Размер рынка. Когда инвесторы знают, что на рынке есть участники, желающие купить или продать ценные бумаги, это убеждает их в реальности ведения операций с той или иной ценной бумагой, особенно в тех случаях, когда рыночная активность высока. Размер рынка определяется как общее число покупателей и продавцов на рынке и связана с тем, какие средства направлены на операции с той или иной ценной бумагой. Крупные участники рынка готовы в любой момент направить средства на операции с теми ценными бумагами, которые они котируют, что делает рынок зарегистрированных на NASDAQ компаний весьма глубоким. ЭТС увеличивают размер рынка NASDAQ, обеспечивая выход на рынок новых покупателей и продавцов.

• Прозрачность. Для инвесторов и компаний «прозрачность» означает возможность знакомиться с информацией о котировках и сделках. На рынке NASDAQ все данные о предлагаемых крупными участниками ценах продажи и покупки, а также поручения от ЭТС рассылаются по электронной сети всем участникам рынка, благодаря чему NASDAQ является вполне «прозрачным» рынком.

• Конкурентоспособные цены. Как и в большинстве других отраслей экономики, в операциях с ценными бумагами конкуренция является одним из важнейших факторов снижения цен. Активная конкуренция за клиентские поручения между крупными участниками, а также всеми остальными участниками рынка гарантирует инвесторам оптимальные цены по ценным бумагам, с которыми они ведут операции.

В соответствии с правилом «О котировках» (Quote Rule), информация обо всех поручениях крупных участников, которая публиковалась раньше только в частных торговых системах (ЭТС), теперь должна размещаться на NASDAQ.

Благодаря этому правилу все участники рынка получают возможность узнать о самых выгодных предложениях и воспользоваться ими. В сочетании с переходом рынка NASDAQ от указания котировок в восьмых долях целого числа на указание в шестнадцатых долях эти правила привели к уменьшению спрэда в среднем на 40%.

Нововведения на рынке NASDAQ

Система Optimark

В середине 1999 г. Национальная ассоциация дилеров по ценным бумагам планирует ввести в действие торговую систему Optimark, которая станет еще одним инструментом фондового рынка NASDAQ. Созданная на основе самых современных технологий, система Optimark позволяет трейдерам и инвесторам применить новые критерии к операциям с ценными бумагами. Фактически для них открываются новые возможности в торговле. С помощью Optimark инвесторы могут объявлять о своем желании вести операции в определенных ценовых границах и на определенную сумму, в зависимости от избранной стратегии. Каждые две минуты суперсовременное программное обеспечение системы Optimark в анонимном режиме подбирает пары соответствующих друг другу поручений. Последняя функция особенно удобна для институциональных инвесторов, стремящихся к осуществлению крупных операций с минимальным рыночным риском.

Акции NASDAQ-100

В начале 1999 г. на NASDAQ планируется внедрить качественно новый программный продукт Index Share. Эта программа, разработанная на основе индекса акций NASDAQ-100, позволяет пользователям единовременно инвестировать средства во все компании из списка NASDAQ-100. Подобно программным комплексам SPDRS, DIAMONDS и WEBS, эта программа функционирует как паевой фонд, однако на площадке AMEX будет котироваться как ценная бумага. Инвесторы, покупающие акции проекта NASDAQ-100 Shares 58, фактически будут приобретать акции фонда, которому принадлежит портфель, состоящий из ценных бумаг NASDAQ-100. Создавая самые современные финансовые инструменты и разрабатывая новые, группа NASDAQ-Amex будет и в дальнейшем предлагать инвесторам новые способы ведения операций на рынке.

Условия допуска на биржу NASDAQ

NASDAQ считает, что доверие инвесторов можно заслужить лишь в том случае, если вести операции честно и в соответствии с этическими нормами. Такой подход к бизнесу способствует финансовому оздоровлению экономики и обеспечивает привлечение необходимого капитала. Все компании, акции которых котируются на NASDAQ, разделяют эту принципиальную установку. Все компании, котируемые на Национальном рынке NASDAQ (NASDAQ National Market) и Малом рынке NASDAQ (NASDAQ SmallCap Market), обязаны соответствовать определенным требованиям в части первоначального и последующего допуска. Все компании, размещающие ценные бумаги при посредничестве NASDAQ, обязаны также заключить с NASDAQ т. н. соглашение о листинге. Эти требования выдвигаются для того, чтобы поддерживать и повышать качество рынка и способствовать защите инвесторов. [Еще до регистрации для тех компаний, которые, как предполагается, выйдут на Национальный рынок, NASDAQ назначает специального Директора по развитию бизнеса, задача которого – обеспечивать прямую связь между компанией и биржей NASDAQ. Если у вас есть вопросы, касающиеся критериев прохождения регистрации на бирже, обращайтесь в Управление по развитию бизнеса (NASDAQ Business Development)].

Если компания в состоянии выполнить жесткие требования Национального рынка NASDAQ по регистрации и котированию ценных бумаг как по финансовым показателям, так и по критериям корпоративного управления, это характеризует ее как адекватный объект для вложения средств. (Подробный перечень этих требований приведен в Таблице Б.1, а в Примере Б.3 в конце приложения приводится сравнительный анализ сборов за регистрацию на Национальном рынке и на других крупных фондовых рынках США).

Услуги и продукты Nasdaq-Amex

После создания группы компаний NASDAQ-Amex компании, прошедшие листинг на обеих биржах, получили возможность пользоваться богатейшим набором продуктов и услуг, в том числе:

nasdaq-amex.com

Сайт nasdaq-amex.com – один из главных источников финансовой информации в Интернете (среднее количество посещений составляет 14 млн. в сутки), созданный для информирования акционеров и инвесторов о деятельности компаний. Несколько функций сайта позволяют пользователям узнать о положении дел на рынке и получить общие сведения обо всех открытых акционерных компаниях, в т. ч. аналитический отчет, отчет о динамике курса акций, пакет регистрационных документов для SEC, ссылки на интернет-сайты и логотип компании.

Кроме того, на сайте nasdaq-amex.com можно получить следующие сведения:

• отчет о динамике курса акций (на одной странице в готовом для печати формате) со сведениями о размерах продаж за последние 5 лет, размерах чистого дохода и дохода на акцию, а также сводный отчет о прибылях и убытках и бухгалтерский баланс за последние четыре квартала;

• котировки ценных бумаг компании (с опозданием на 15 мин.);

• новости, касающиеся компании, опубликованные в системах PR NewsWire, BusinessWire, Reuters и MSNBC;

• дневные и исторические графики динамики цены закрытия и объема торговли акциями за периоды в 3, 6, 12, 24, 36 и 60 месяцев;

• прямые ссылки на электронную версию пакета регистрационных документов, представленных для регистрации в автоматизированной системе электронной регистрации и хранения данных EDGAR (Electronic Data Gathering and Retrieval System) при SEC;

• ссылки на интернет-сайты с описанием компании и ее продуктов;

• символ тиккера компании, с помощью которого инвесторы могут быстро найти информацию об акциях компании.

Nasdaq-Amex Online

Услуги по программе Nasdaq-Amex Online предоставляются только компаниям, прошедшим листинг на биржах Nasdaq и Amex. Программа Nasdaq-Amex Online позволяет получить аналитическую информацию обо всех акционерных компаниях из единого надежного источника.

Пользователи системы Nasdaq-Amex Online могут в любой момент проконтролировать динамику продаж своих ценных бумаг, проследить за действиями конкурентов и узнать о ситуации на рынке. Программа Nasdaq-Amex Online периодически модернизируется. Сейчас в нее включен также генератор отчетов, с помощью которого вы сможете подготовить доклады и презентации для институциональных инвесторов и членов совета директоров.

Индивидуальное обслуживание

Прежде чем ценные бумаги компании будут допущены к обращению на Национальном рынке Nasdaq-Amex, Группа по работе с клиентами (Market Group) назначает для работы с такой компанией директора по развитию бизнеса, который:

• осуществляет взаимодействие между компанией и Фондовым рынком NASDAQ;

• консультирует компанию по различным вопросам выпуска акций и допуска на NASDAQ ;

• проводит анализ аналогичных компаний на NASDAQ и других биржах с учетом потребностей данной компании;

• информирует руководство и директоров компании обо всех выгодных сторонах работы на фондовом рынке NASDAQ.

После допуска на NASDAQ за каждой компанией закрепляется директор по корпоративным услугам, отвечающий за поддержание оперативной связи с компанией, который:

• хорошо разбирается в финансах и в вопросах рынка;

• в состоянии ответить на вопросы о динамике акций компании;

• помогает компаниям разработать программы по поддержанию отношений с конкретными инвесторами;

• информирует компании обо всех отраслевых проблемах и об изменениях в законодательстве.

Информационные программы

Nasdaq и Amex приглашают руководство клиентов к участию в циклах семинаров по связям с инвесторами и финансовому управлению. На семинарах освещаются вопросы работы компании на всех этапах ее операционного цикла, в т. ч.:

• общие принципы работы рынка Nasdaq;

• раскрытие информации и льготы;

• взаимоотношения с акционерами;

• судебные разбирательства с акционерами;

• управление ожиданиями «простых людей»;

• корпоративное управление;

• установление отношений с иностранными инвесторами.

NYSE – залог размера и ликвидности рынка

NYSE – высоколиквидный, прозрачный и эффективный рынок. Торги на рынке организованы по аукционной системе, что обеспечивает скоординированное выполнение поручений и поддержание отношений между инвесторами, позволяет удовлетворять встречные заявки инвесторов, повышает ликвидность и способствует установлению оптимальных цен.

NYSE предоставляет всем участникам рынка, желающим купить или продать ценные бумаги, уникальную возможность проводить прямые сделки в рамках одной биржи. Участники биржи, выступая от имени организаций и частных лиц, выходят на рынок с предложениями о покупке и продаже. Эти поручения пересекаются непосредственно на торговой площадке, и цена устанавливается в результате достижения баланса спроса и предложения. Ключевую роль в определении цены на рынке играют сотрудники NYSE, выступающие в качестве специалистов, которые:

• организуют работу рынка, сводя вместе продавцов и покупателей;

• обеспечивают стабильность курса акций, используя для этого при необходимости собственный капитал;

• предоставляют информацию участникам рынка;

• исполняют поручения от имени брокеров, представляющих интересы клиентов.

В 90% сделок на NYSE поручения клиентов являются встречными, т. е. выполняются без вмешательства маклеров. В остальных 10% случаев маклеры производят покупку и продажу за свой счет, чтобы обеспечить ликвидность рынка. Задача биржевых маклеров – поддерживать справедливый и упорядоченный рынок обращения ценных бумаг, на которых они специализируются.

С этой целью они обязаны, например, продавать акции при росте спроса на них и, напротив, покупать акции, когда предложение на рынке растет. Все прошедшие регистрацию ценные бумаги приписываются к определенной биржевой площадке, ходом торгов на которой управляет биржевой маклер. Такая система обеспечивает централизованное выполнение поручений на сделки с ценными бумагами, что позволяет добиться максимально эффективного выполнения встречных поручений. Когда инвестор совершает сделку, он имеет возможность выбирать из огромного числа потенциальных покупателей и продавцов. Скоординированная работа всех участников рынка гарантирует весьма высокий уровень ликвидности и эффективности.

Биржевые маклеры также обеспечивают прошедшие регистрацию компании информацией первостепенной важности, в т. ч. такими оперативными и аналитическими данными, которые можно получить только при работе на централизованном рынке, постоянном присутствии на биржевых площадках и повседневных контактах с руководством зарегистрированных на бирже компаний.

В исключительных случаях NYSE, совместно с прошедшей регистрацию компанией, может прекратить торги по ценным бумагам данной компании в результате особых обстоятельств или вплоть до получения неких сведений, которые могут оказать существенное влияние на цену сделки. Это делается для того, чтобы гарантировать всем инвесторам равный доступ к информации, на основании которой они смогут принимать взвешенные инвестиционные решения.

Выгоды работы на Нью-Йоркской фондовой бирже

Чтобы оценить конкурентные преимущества аукционной системы организации торгов на NYSE, можно использовать различные критерии: средний размер спрэда (разница между самыми выгодными предложениями на продажу и на покупку), преемственность цены (price continuity – изменение цены от одной сделки к другой), размер рынка (market depth – изменение цены в определенных категориях акций) и изменчивость цены (volatility – частота изменений цены за определенный период времени).

• Уменьшение спрэда. Аукционная система торговли на NYSE позволяет инвесторам определять размер спрэда и торговать между собой напрямую, используя для этого механизмы публикации своих цен. Благодаря такому механизму сделки заключаются напрямую между продавцами и покупателями, что позволяет инвесторам оставить разницу себе. Средневзвешенный размер спрэда по одной сделке (trade-weighted average spread) на NYSE в 1997 г. составил 0,17 долл. США, а средневзвешенный размер спрэда по всем сделкам (volume-weighted average spread) – 0,16 долл. США. Такое инициируемое инвесторами уменьшение размеров спрэда приводит к снижению издержек по совершению сделок.

• Преемственность цены. Еще одним критерием оценки ликвидности является изменение цены от одной сделки к другой. Операции на NYSE выгодно отличаются тем, что и покупатели, и продавцы знают: их сделка будет заключена по цене, определенной в ходе предыдущих сделок. Цены между сделками изменяются плавно и постепенно, что укрепляет доверие инвесторов. Так, в 1997 г. 97,7% колебания цен между отдельными сделками не превышали 1/8 пункта. В 93,5% случаев спрэд между предложениями на продажу и покупку в котировках NYSE не превышал 1/4 пункта.

• Размер рынка. Размер рынка – еще один критерий, определяющий его ликвидность. Институциональные и частные инвесторы должны быть уверены в том, что их поручения исполняются по оптимальной цене. В этом случае инвестиционные решения будут приниматься с учетом результатов деятельности компании, а не того, как данная сделка отразится на цене акций. В 1997 г. средняя цена на акции оставалась неизменной. Если изменения и происходили, то в 86,9% случаев они составили за этот год всего 1/8 пункта.

• Изменчивость цен. Работа на NYSE выгодна также благодаря повышенной устойчивости курса ценных бумаг. Повышенная устойчивость курса ценных бумаг компаний, зарегистрированных на NYSE, стала возможна благодаря малому размеру спрэда, преемственности цен и большему размеру рынка. В целом высокая устойчивость курса свидетельствует о существовании упорядоченного ликвидного рынка для ценных бумаг компании, что повышает доверие инвесторов.

Стабильность, ликвидность и размер рынка аукционной торговли NYSE создают тот фундамент, на котором компании могут проводить вторичные предложения. Аукционная система продажи и обязательная публикация данных о последних продажах обеспечивают естественную стабильность в процессе определения цены на сделки на вторичном рынке. Компании, зарегистрированные на NYSE, получают при продаже крупных пакетов своих бумаг дополнительную выгоду от того, что их ценные бумаги ассоциируются в глазах инвесторов с крупнейшим в мире фондовым рынком.

Услугами NYSE могут пользоваться инвесторы во всем мире

Благодаря NYSE эмитенты получают не только выход на крупнейший в мире рынок капитала (в работе фондового рынка США участвует около 70 миллионов частных и 10 тысяч институциональных инвесторов), но и возможность установить контакты с инвесторами во всем мире. Когда компании проходят регистрацию на NYSE, количество их акционеров как в США, так и за рубежом значительно увеличивается. В уставах многих институциональных инвесторов содержится положение об инвестировании средств лишь в ценные бумаги компаний, зарегистрированных на NYSE. Аналитики также уделяют больше внимания компаниям, чьи ценные бумаги котируются на NYSE, а не на других биржах.

Установление долгосрочных взаимоотношений благодаря широкому спектру услуг

Еще одно преимущество акционерных компаний, котирующихся на NYSE, – комплекс клиентских услуг. Группа по клиентским услугам (Client Service Group) при NYSE помогает компаниям вести плодотворный диалог с клиентами, разрабатывать успешную корпоративную политику, предоставлять клиентам услуги с дополнительным полезным эффектом. Все это способствует построению прочных взаимоотношений с акционерами. В помощь каждой зарегистрированной компании выделяется группа специалистов, задача которых – оказывать компании всестороннее содействие по любым вопросам с момента получения котировок на бирже. Помимо головного офиса в Нью-Йорке, к услугам компаний-клиентов NYSE открыты также офисы в Лондоне, Токио, Вашингтоне и Пало-Альто (Калифорния). Кроме того, NYSE обеспечивает котирующимся компаниям возможности обучения сотрудников по таким вопросам, как общие принципы работы фондовых рынков, контроль и анализ динамики курса акций, развитие взаимоотношений с инвесторами, аналитиками и различными организациями. В частности, они могут использовать NYSEnet – интернет-сайт для зарегистрированных пользователей, на котором предоставляется ежедневно обновляемая информация по сделкам, исторические данные о динамике цен и статистика по отдельным параметрам функционирования рынка. NYSEnet обеспечивает доступ к следующей информации:

• котировки и цены на акции;

• материалы информационных агентств;

• данные по акциям аналогичных компаний;

• инструменты построения графиков и анализа;

• базовые данные о доходах и другие финансовые показатели;

• цены на опционы и биржевые товары;

• курсы обмена валют.

Помимо этого, с помощью размещенных на сайте обучающих программ руководство компаний-клиентов NYSE может из первых рук узнать, как NYSE помогает им самим и инвесторам, а также быть в курсе последних событий.

Партнерские отношения с NYSE

Подтверждением прочных взаимоотношений между NYSE и котирующимися на бирже компаниями может служить разработанная NYSE Программа партнерских отношений. Эта программа призвана оповещать инвесторов и клиентов о том, что ценные бумаги той или иной компании котируются на NYSE, и предоставлять руководству таких компаний трибуну, с которой они могут выступать перед клиентами и рассказывать всем заинтересованным лицам во всем мире о своих достижениях. Программа дает ее участникам возможность, опираясь на известную торговую марку биржи, укрепить свое положение на рынке.

Краеугольный камень программы – право использовать эмблему с надписью «Котируется на NYSE», что является четким позитивным сигналом для всех инвесторов. Размещая свою торговую марку или логотип рядом с логотипом NYSE, компания получает в свое распоряжение мощный инструмент стратегической важности: используя всемирную известность NYSE, компания-эмитент существенно повышает привлекательность своих ценных бумаг.

В рамках Программы партнерства NYSE также предлагает разнообразные вспомогательные инструменты и услуги по информированию целевых групп клиентов и населения. Все больше и больше зарегистрированных на NYSE компаний проводят при содействии биржи специальные и рекламные мероприятия, встречи с аналитиками, региональные конференции, телемосты, заседания советов и учебные семинары.

NYSE гарантирует оптимальное качество работы всех систем

Клиенты NYSE могут воспользоваться технологией, призванной гарантировать четкую, эффективную и постоянную взаимосвязь со всеми инвесторами. Благодаря этой современной технологии и возможностям информационных систем ежедневный объем торгов на NYSE может превышать 3 млрд. акций. 1 сентября 1998 г. на NYSE были заключены сделки с более чем 1,2 млрд. акций, причем даже в пиковый пятиминутный период, в течение которого активность операций была наивысшей, система была задействована лишь на 56%. К концу 1999 г. возможности NYSE будут еще расширены, и она сможет обрабатывать операции объемом до 5 млрд. акций в день.

За прошедшие 10 лет NYSE инвестировала более 2 млрд. долларов в повышение оперативности, качества, надежности, пропускной способности, гибкости и конкурентоспособности своего рынка. Уже сейчас информационные системы NYSE в состоянии обрабатывать 600 сообщений в секунду, а вскоре количество обрабатываемых операций достигнет 1000; надежность системы в режиме эксплуатации составляет 99,99%; применяемые мониторы имеют плоский экран и высокую разрешающую способность; используется новейшая система радиосвязи, позволяющая отдавать поручения с удаленных устройств. Здание NYSE оснащено самыми современными технологиями; в нем установлено 2.700 мониторов с плоскими экранами, проложено 200 миль оптоволоконных кабелей, которые со скоростью 100 мегабит в секунду передают информацию на торговую площадку к 5000 электронных устройств.

Благодаря технологическим новшествам эффективность и качество работы NYSE постоянно растут. Поручение клиента, отданное в любой точке земного шара, поступает по сложной системе на торговую площадку, где его представляют всему рынку, исполняют и возвращают в исходную точку – в среднем за 22 секунды. Такое поручение в обязательном порядке сопоставляется со всеми другими поручениями, что гарантирует его максимальную эффективность.

Компании-участники NYSE могут отдавать поручения непосредственно биржевому маклеру NYSE (с помощью системы доставки поручений SuperDot) или брокеру в биржевом зале (с помощью системы управления по-

ручениями Broker Booth Support System). Более 80% всех поручений (что составляет 45% общего объема операций с ценными бумагами) доставляется в точку продаж с помощью электронных систем. Остальные 20% поручений, или 55% объема операций, передаются брокерам в торговом зале по электронным системам или по телефону. Брокеры биржевого зала используют для передачи данных и обработки поступающих поручений новейшую систему радиосвязи Broker Booth Support System и миникомпьютеры. Применение таких систем позволяет NYSE максимально приблизиться к обработке операций за один этап, сократив цепочку от клиента к точке исполнения поручения и обратно практически до одного звена.

Защита стабильности рынка

Являясь саморегулируемой организацией, NYSE несет ответственность за поддержание равных условий для всех инвесторов. В частности, сотрудники NYSE обязаны в режиме реального времени следить за ходом торгов и контролировать работу всех участников биржи, соблюдение ими федеральных законов о ценных бумагах, а также инструкций и положений NYSE. Нормы NYSE – самые жесткие в мире. Цель принятия этих норм – защита интересов наименее опытных участников рынка. Стабильность операций на рынке помогает заручиться доверием его участников, от чего, в конечном итоге, зависит существование самого рынка.

Для обеспечения стабильности NYSE ежегодно выделяет более 30% своих сотрудников и свыше 80 млн. долл. для выполнения регулирующих функций. NYSE является уникальной в своем роде биржей, так как подвергает ежегодной проверке всех своих участников, которые работают с клиентами.

Листинговые требования и процедуры

Если вы планируете открытое размещение своих ценных бумаг на NYSE, ваша компания должна удовлетворять самым жестким в мире требованиям в отношении размеров, прибыли, прав владения акциями, размещения акций и принципов корпоративного управления. Учитываются и другие требования в отношении независимых членов совета директоров, состава комитета по аудиту, права голоса и операций с ассоциированными сторонами. Если сумма сделки и состав акционеров планируемого IPO удовлетворяют требованиям NYSE, это означает, что сделки с данными ценными бумагами могут проходить по аукционной системе и для обеспечения ликвидности рынка участие дилеров не требуется.

Для компаний, зарегистрированных за пределами США, размер активов и прибыли которых удовлетворяет требованиям биржи, NYSE разработала альтернативный пакет требований. В этом случае NYSE рассматривает степень приемлемости акций и акционеров такой компании во всем мире.

(В октябре 1998 г. NYSE подала в SEC просьбу о пересмотре критериев, относящихся к американским и иностранным компаниям, желающим зарегистрироваться на бирже. Копию проекта новых правил можно получить, обратившись в NYSE).

Если компания хочет одновременно с проведением IPO получить котировку на NYSE, она должна удовлетворять всем листинговым требованиям. Однако в отношении количества акций, рыночной стоимости акций и числа акционеров NYSE принимает заявление андеррайтера компании-эмитента о том, что проводимое размещение будет как минимум соответствовать стандартам NYSE.

Прим. Б.2. Сроки регистрации на Нью-Йоркской фондовой бирже.

Ниже приводится описание тех мер, которые необходимо предпринять для получения котировок на Нью-Йоркской фондовой бирже, и примерный график реализации первичного листинга. В течение всего процесса регистрации NYSE работает в постоянном контакте с компанией-заявителем, стремясь к тому, чтобы регистрация прошла в срок и с наименьшими затратами.

Этап 1. Конфиденциальный анализ соответствия требованиям, проводимый по запросу кандидата. Анализ начинается после получения полного пакета необходимых документов.

Этап 2. Компания получает от NYSE устное и письменное уведомление о соответствии и об условиях, которые необходимо выполнить. Компания имеет право подать заявление о регистрации на бирже по получении уведомления или в любой день в течение 6 месяцев после получения.

Этап 3. Компания подает первое заявление на листинг в любой момент в течение 6 месяцев с даты получения разрешения. Подтверждение факта получения такого заявления публикуется в еженедельном бюллетене (NYSE Weekly Bulletin) в первую пятницу по получении заявления о регистрации.

Этап 4. Выдается разрешение на листинг (подтверждение получения всех важных документов). SEC заверяет это разрешение.

Этап 5. Ценные бумаги компании допускаются к торгам. По согласованию с компанией устанавливается дата листинга (любая дата после вступления в силу регистрационной заявки согласно Закону о ценных бумагах от 1934 г.) Первый шаг к листингу на бирже (см. Прим. Б.2) – проведение по просьбе заявителя конфиденциального анализа соответствия квалификационным требованиям. Такой анализ проводится бесплатно и не является со стороны биржи обязательством зарегистрировать компанию. Для облегчения конфиденциального анализа соответствия компания должна представить свои уставные документы и проект проспекта эмиссии или регистрационной заявки, в т. ч. финансовую отчетность. NYSE хорошо отдает себе отчет в том, что каждое IPO должно осуществляться по определенному графику, и поэтому стремится, работая в тесном контакте с компанией-кандидатом и ее консультантами, решить все необходимые вопросы (см. Табл. Б.3).

По окончании анализа NYSE направляет компании устное и письменное уведомление о том, в какой степени она соответствует всем требованиям о регистрации на бирже и какие условия необходимо соблюсти, чтобы получить право на листинг. Разрешение на листинг предоставляется на 6 месяцев (при условии, что в статусе компании не происходит никаких существенных изменений).

ВЫБОР РЫНКА

Если компания планирует проводить IPO, то выбор фондовой биржи для нее имеет такое же значение, как и выбор инвестиционного банка, юридического консультанта или бухгалтерской фирмы. Это должно быть хорошо продуманное решение, учитывающее интересы будущих акционеров, с одной стороны, и способность совета директоров и руководства удовлетворить их, – с другой. Вы можете обратиться за дополнительной информацией на любой из нижеперечисленных фондовых рынков.

The American Stock Exchange, Inc.

c/o The Nasdaq-Amex Market Group

86 Trinity Place

New York, NY 10006

(212) 306-1290

Boston Stock Exchange

One Boston Place

Boston, MA 02108

(617) 723-9500

Chicago Stock Exchange, Inc.

440 S. LaSalle Street

Chicago, IL 60605

(312) 663-2618

The Cincinnati Stock Exchange

49 E. Fourth Street, Suite 205

Cincinnati, OH 45202

(513) 786-8803

The Nasdaq Stock Market, Inc.

c/o The Nasdaq-Amex Market Group

1735 K Street, NW

Washington, DC 20006-1506

(202) 496-2500

New York Stock Exchange

11 Wall Street

New York, NY 10005

(212) 656-2017

Pacific Stock Exchange, Inc.

301 Pine Street

San Francisco, CA 94104

(415) 393-4198

Philadelphia Stock Exchange, Inc.

Philadelphia Stock Exchange Building

1900 Market Street

Philadelphia, PA 19103

(215) 496-5200

Основные фондо­вые рынки США расположены в Нью-Йорке — это Нью-Йоркская фондовая биржа и Американская фондовая биржа. Внебиржевой рынок представляет собой, в сущности, сеть связей и отношений и в пространстве не локализован.

Рынок опционов

Полезным источником рыночной информации являются как цены и объемы про­даж акций и облигаций, так и котировки опционов. Главные опционные рынки США таковы: Чикагская опционная биржа, Американская фондовая биржа, Филадельфий­ская фондовая биржа, Тихоокеанская фондовая биржа и Нью-Йоркская фондовая бир­жа.

Торговля опционами на акции началась 26 апреля 1973 г. на Чикагской опционной бирже. Сегодня опционами на акции торгуют на Нью-Йоркской, Американской, Фи­ладельфийской и Тихоокеанской фондовых биржах. Большинство компаний, акции ко­торых являются предметом опционной торговли, зарегистрированы на Нью-Йоркской фондовой бирже. Дело в том, что это всегда крупнейшие компании, имеющие наиболь­шее число акционеров, которые могут пожелать с помощью опционов защитить цен­ность своих инвестиций. Формируемые на этих рынках цены опционов отражают крат­косрочные предположения инвесторов о движении курсов акций.