Российские акции характеризуются следующими свойствами.

С позиции видов акции различают на обыкновенные и привилегированные (префакции).

Обыкновенная акция – это ценная бумага, документирующая инвестиции в акционерное общество с целью получения части прибыли АО в виде дивиденда, обеспечения прироста курсовой стоимости, участия в управлении и получения части имущества, остающегося после ликвидации корпорации. Инвестиционные цели могут быть и иными. В рамках действующего законодательства все обыкновенные акции корпорации вне зависимости от времени их выпуска равны между собой как в разрезе предоставляемых акционерам прав, так и по размерам выплачиваемых по ним дивидендов. Каждый владелец обыкновенной акции может участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса по всем вопросам его компетенции, может избирать и быть избранным в органы управления обществом, знакомиться с его документацией и др.

У всех обыкновенных акций общества номинальная стоимость одинакова. Акционерное общество не может принимать решение о выплате (объявлении) дивидендов по обыкновенным акциям, если не принято решение о выплате в полном размере дивидендов по всем типам привилегированных акций, размер дивиденда, по которым зафиксирован уставом общества. Все владельцы обыкновенных акций равны между собой в их правах на получение дивидендов. Акционерное общество не обязано выплачивать дивиденды по обыкновенным акциям даже в случае наличия у них чистой прибыли. Совет директоров, к примеру, может принять решение о направлении прибыли не на выплату дивидендов, а на развитие производства. Рост числа обыкновенных акций в руках частных инвесторов увеличивает количество их голосов и, теоретически, – возможность воздействия на принятие решений в рамках акционерного общества. Владелец одной обыкновенной акции имеет право одного голоса.

Привилегированные акции обычно не дают своему владельцу права голоса на общем собрании акционеров. Правда, это понятие довольно относительно. Во многих странах, в том числе в России, существует положение, когда при ухудшении финансового положения общества уровень «безголосности» акций падает. Держатели префакций получают право переизбирать руководство корпорации. В соответствии с российским законодательством акционеры – владельцы привилегированных акций не имеют права голоса на общем собрании акционеров, кроме вышеперечисленных случаев, если иное не закреплено в уставе акционерного общества для некоторых типов префакций.

Кроме того, акционеры – владельцы привилегированных акций, могут участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса при решении таких вопросов, как реорганизация и ликвидация акционерного общества. Это же имеет место и тогда, когда на общем собрании акционеров рассматриваются вопросы о внесении изменений и дополнений в устав общества, ограничивающих права акционеров – владельцев определенного типа префакций, включая случаи определения или увеличения размера дивиденда и (или) определения или увеличения ликвидационной стоимости, выплачиваемых по привилегированным акциям предыдущей очереди. Право голоса возникает и в случае предоставления акционерам – владельцам иного типа префакций преимуществ в очередности выплаты дивиденда и/или ликвидационной стоимости акций.

Рынок акций занимает исключительное положение в экономической системе. Посредством купли-продажи акций субъекты экономических отношений опосредуют перераспределение капитала из одних отраслей материального производства в другие. Показатели рынка акций для многих государств являются ориентирами в проведении инвестиционной политики. Динамика биржевых индексов (Доу-Джонс, Никкей и т.п.) напрямую зависит от общей финансовой динамики. Упомянутые индексы строятся на курсах акций ведущих корпораций, акции которых котируются на данных биржах. Соответственно, принято выделять эти корпорации из общего ряда. Акции таких корпораций принято называть «blue chips» («голубые фишки»). В России такими «фишками» традиционно являются акции ОАО «Газпром», ОАО «Вымпелком», ОАО «Норильский никель» и т.д. Эти акции постоянно котируются не только в российских торговых системах, но через АДР и на американских фондовых биржах. Вследствие постоянной котировки такие бумаги стали не только объектом инвестиций с целью получения дивидендов, но и объектом спекулятивной игры на их рыночных курсах.

- Казначейские векселя – краткосрочные государственные обязательства, погашаемые обычно в пределах года и реализуемые с дисконтом, т.е. по цене ниже номинала, по которому они погашаются (или продаваемые по номиналу, а выпускаемые по цене выше номинала).

- Среднесрочные казначейские векселя, казначейские боны – казначейские обязательства, имеющие срок погашения от одного до пяти лет, выпускаемые обычно с условием выплаты фиксированного процента.

- Долгосрочные казначейские обязательства – со сроком погашения до десяти и более лет; по ним уплачиваются купонные проценты. По истечении срока обладатели таких государственных ценных бумаг имеют право получить их стоимость наличными или рефинансировать в другие ценные бумаги. В некоторых случаях долгосрочные обязательства могут быть погашены при наступлении предварительной даты, т.е. за несколько лет до официального срока погашения.

- Государственные (казначейские) облигации – по своей природе и назначению близки к среднесрочным и долгосрочным казначейским обязательствам (а иногда с ними даже не разграничиваются).

- Отдельные виды государственных облигаций, в частности, сберегательные облигации, могут распространяться на нерыночной основе. Особые виды нерыночных государственных ценных бумаг в виде иностранных правительственных серий, серий правительственных счетов, серий местных органов власти (в советской экономике, как известно, широкое распространение получили беспроцентные товарные облигационные займы).

В последние годы вплоть до августа 1998 г. российский рынок государственных ценных бумаг развивался ускоренно. В связи с высоким уровнем процентных ставок и общей нестабильностью среди российских государственных ценных бумаг преобладали краткосрочные бумаги. Основу этого рынка составляли сделки с ГКО и ОФЗ. Будучи титулами внутреннего государственного долга РФ, эти бумаги несли на себе основную нагрузку. ГКО выпускались сериями – регулярно. Каждая серия имела свой номер, свою дату выпуска и свой срок погашения. Облигации являлись бескупонными, т.е. доходность держателей обеспечивалась первичным размещением по цене ниже номинальной и погашением по номиналу.

Министерство финансов РФ, выпуская в обращение ГКО, получало денежные средства, необходимые для финансирования бюджетного дефицита. Эти средства заимствовались на рыночных условиях.

ЦБР, обеспечивая организационную сторону функционирования рынка ГКО (аукционы, погашения, подготовку необходимых документов и т.д.), активно участвовало в работе рынка ГКО в качестве дилера через Главное управление по ценным бумагам в Москве, а также через наиболее крупные банки. Практически ЦБР открыто проводил свой курс. Данное обстоятельство давало возможность оказывать целенаправленное воздействие на рынок в зависимости от событий, происходящих непосредственно на нём и вокруг него. При этом ЦБР ориентировался на поддержание определённого уровня некоторых показателей рынка ГКО, поскольку сохранение этих характеристик на достаточно высоком, привлекательном для инвесторов. Контрольная функция реализовывалась только в той степени, в какой это было необходимо для стабильного бесперебойного функционирования и развития рынка ГКО.

Эволюция рынка привела к тому, что ГКО при первичном размещении играли определённую макроэкономическую роль. Операции на открытом рынке занимали заметное место в спектре рычагов регулирования предложения денег со стороны ЦРБ. Приобретая или продавая облигации, ЦБР тем самым соответственно увеличивал дополнительную ликвидность либо изымал избыточную с денежного рынка. Складывающаяся доходность по ГКО стала важнейшим денежным ориентиром денежного рынка.

Что касается вторичного размещения ГКО, то анализ его базовой характеристики строился на оценке средневзвешенной эффективной доходности по отношению к погашению действующих выпусков – учётной ставке. Если в конкретный период происходило ускорение или торможение роста котировок ГКО, то оно затрагивало все обращающиеся выпуски независимо от текущего срока до погашения каждого из них. Каждая серия ГКО в пределах аукционных дней имела свою котировку на покупку и котировку на продажу.

Надёжность ГКО по сравнению со всеми другими инструментами финансового рынка, в том числе и государственными, не вызывала сомнений, поскольку агентом выступал Центральный Банк России, и предполагалось, что в случае, если Минфин окажется не в состоянии что-либо погасить, Центральный банк автоматически погасит рефинансируемые выпуски.

Что касается ликвидности, т.е. возможности быстро продать и быстро купить, то проблем с ГКО вплоть до дефолта августа 1998 г. практически не было. Для этого случая на рынке присутствовал в роли маркет-мейкера Центральный Банк России, который делал вид, что вполне в состоянии поддержать ликвидность в тот момент, когда предложений на продажу больше, чем на покупку, поддержать тем, чтобы в такой момент купить бумаги, а потом продать.

Доходность, как уже было сказано, поддерживалась искусственно.

Для осуществления сделок с ГКО была выстроена централизованная система во главе с ЦБ РФ и на базе его учреждений. Прежде всего, изначально обращение ГКО было ограничено рамками биржевой торговли на ММВБ. Работать с ГКО непосредственно было разрешено только официальным дилерам – банкам и инвестиционным институтам, получившим специальное разрешение Банка России. Все технологические операции, связанные с рыночным обращением ГКО, были зарегламентированы и объединены в несколько технологических блоков. Технологические операции, связанные с учетом владельцев ГКО, были объединены в т.н. депозитарную систему. Технологические операции, связанные с проведением биржевых торгов ГКО, сменой владельцев в процессе торгов и т.п. были объединены в т.н. торговую систему. Технологические операции, связанные с расчетами с участниками торгов по итогам торговых сессий, были объединены в т.н. расчетную систему. Технологические операции сбора, сортировки и передачи информации участникам рынка ГКО объединены в информационную систему. Центральный банк получил статус официального брокера от лица государства.

Дилеры рынка ГКО устанавливали договорные отношения со всеми технологическими системами рынка ГКО, открывали счета ДЕПО в депозитарной системе, транзитные счета в расчетной системе и т.п. Каждый дилер мог работать как за свой счет, так и привлекать для вложения в ГКО средства сторонних лиц, для чего им открывались субсчета, отчеты по которым ЦБ весьма жестко контролировал.

Аналогично строилась система ОФЗ.

В связи с кризисом августа 1998 года операции с ГКО и ОФЗ были прекращены. Оставшиеся на руках у инвесторов облигации были «заморожены».

Впоследствии, с целью сохранения рынка ликвидных краткосрочных обязательств как такового Банком России производились выпуски Облигаций Банка России – ОБР («бобры»). Но вследствие малой доходности (16-18 % годовых) эти облигации не получили широкого распространения.

В результате банкротства Банка внешнеэкономической деятельности СССР (Внешэкономбанка) на его счетах остались “замороженными” средства юридических и физических лиц. Указом президента РФ о мерах регулирования внутреннего валютного долга бывшего СССР было определено, что погашение задолженности физическим лицам происходит с 1 июля 1993 г. в полном объёме, а задолженность перед юридическими лицами покрывается облигациями внутреннего валютного займа со сроком погашения от 1 до 15 лет. Эмитентом облигаций выступает Министерство финансов РФ, валюта займа – доллары США, процентная ставка – 3% годовых.

Участие банков в операциях с ценными бумагами законодательством каждой страны регламентируется по-разному в зависимости от особенностей национального фондового рынка, традиций развития банковского дела и других факторов.

В настоящее время российские коммерческие банки осуществляют на рынке ценных бумаг как в качестве непрофессиональных, так и профессиональных участников рынка. Участие банков регламентируется Федеральными законами «О банках и банковской деятельности» и «О рынке ценных бумаг», а также подзаконными актами Банка России.

Профессиональной деятельностью на рынке ценных бумаг могут заниматься только те банки, которые имеют лицензию профессионального участника рынка ценных бумаг. В соответствии с генеральной лицензией ФКЦБ России, лицензирование профессиональной деятельности кредитных организаций на рынке ценных бумаг осуществляет Банк России. Он выдает лицензии на следующие виды профессиональной деятельности:

- брокерской (за исключением операций с физическими лицами);

- брокерской с физическими лицами;

- дилерской;

- деятельности по доверительному управлению ценными бумагами;

- депозитарной;

- клиринговой.

Непрофессиональная деятельность на рынке ценных бумаг осуществляется банками на основании общей лицензии на проведение банковских операций. К непрофессиональной деятельности относятся:

- пассивные операции с ценными бумагами по привлечению капитала и заемных средств (размещение собственных акций, облигаций, векселей, сертификатов);

- активные фондовые операции в части инвестиционной деятельности;

- спекулятивные операции за собственный счет и от своего имени в случаях, когда не требуется специальная лицензия.

Сущность пассивных операций с ценными бумагами по привлечению капитала и заемных средств была рассмотрена ранее.

Под инвестиционными операциями банка с ценными бумагами обычно понимают его деятельность по вложению ресурсов в ценные бумаги с целью получения прямых и косвенных доходов. Инвестиционные операции, как правило, носят неспекулятивный характер. Прямые доходы от инвестиционных вложений в ценные бумаги банк получает в виде дивидендов, процентов либо прибыли в случае перепродажи. Косвенные доходы образуются на основании расширения влияния банка на клиентов через владение контрольными или блокирующими пакетами их акций.

Спекулятивные операции сводятся к покупке ценных бумаг (в т.ч., возможно, и собственных) ниже номинала, либо ниже официальной текущей котировки, либо ниже ожидаемой в будущем котировки – с целью получения спекулятивного дохода на основе положительной курсовой разницы, образующейся при перепродаже бумаг, либо дисконта при их погашении.

Прямые инвестиции (в общем) – это вложения с целью непосредственного управления объектом инвестиций, в качестве которого могут выступать предприятия, различные фонды и корпорации, недвижимость, иное имущество. Прямые инвестиции приобретают форму вложений в ценные бумаги в том случае, когда банк приобретает контрольный пакет акций той или иной компании, в управлении которой он принимает непосредственное участие, реализуя право голоса по принадлежащим ему акциям. Так, многие банки стремятся владеть контрольными пакетами акций своих основных клиентов. Это дает возможность организации малорисковых кредитных линий, т.е. обеспечения стабильных доходов в другом (кредитном) секторе банковских услуг. Для диверсификации своей деятельности банки часто выступают учредителями небанковских инвестиционных институтов, фондов, лизинговых компаний и т.п. Вложения в уставные капиталы этих структур также являются прямыми инвестициями.

Портфельные инвестиции осуществляются в форме создания портфелей ценных бумаг различных эмитентов, управляемых как единое целое. Цель портфельных инвестиций – получение дохода от роста курсовой стоимости ценных бумаг, находящихся в портфеле, и прибыли в форме дивидендов и процентов на основе диверсификации вложений. В зависимости от задач, которые решает банк при формировании портфеля ценных бумаг, различают несколько типов портфелей:

- портфель роста – ориентирован на ускоренное приращение инвестированного капитала. Основу составляют ценные бумаги, рыночная стоимость которых быстро растет. Уровень текущих доходов от такого портфеля относительно невысок.

- портфель дохода – обеспечивает получение высоких текущих доходов. Отношение процентных платежей и дивидендов, выплачиваемых по входящим в него ценным бумагам, к их рыночной стоимости выше среднерыночного.

- портфель рискового капитала – состоит преимущественно из ценных бумаг венчурных компаний, которые могут принести высокие дивиденды в будущем, но на текущий момент «недооценены». Этот портфель можно назвать спекулятивным, рассчитанным на резкое увеличение стоимости недооцененных ценных бумаг. Такой портфель отличается повышенными рисками, поскольку ожидания на быстрый рост стоимости активов сбываются 50 / 50.

- сбалансированный портфель – включает наряду с быстро растущими ценными бумагами высокодоходные, а также рисковые ценные бумаги. В нем сочетается приращение капитала и получение высокого текущего дохода. Общие риски в таком портфеле сбалансированы.

- специализированный портфель – состоит из ценных бумаг определенного вида, например, портфель бумаг американских, немецких и т.п., портфель краткосрочных облигаций и т.п.

Объектом портфельного инвестирования российских коммерческих банков являются корпоративные ценные бумаги (акции и облигации корпораций, в т.ч. «голубые фишки», а также производные от них – опционы, фьючерсы и т.п.), государственные и муниципальные бумаги, коммерческие бумаги (векселя, депозитные сертификаты и т.п.).

Принято считать, что вложения банков в негосударственные ценные бумаги отличаются повышенным риском в связи с постоянным колебанием рыночных цен и курсов бумаг. Отечественная практика последних лет показала, что вложения в государственные бумаги равно являются операциями повышенного риска.

Для уменьшения негативного воздействия возможного снижения рыночной стоимости ценных бумаг на финансовые результаты деятельности банка, а также в целях отражения в балансе их реальной стоимости, Банк России обязал коммерческие банки создавать резервы под обесценение ценных бумаг.

Резервы под обесценение ценных бумаг создаются и корректируются ежемесячно на 1-е число месяца. Резервы создаются под вложения в акции АО и негосударственные облигации. Для создания резерва все ценные бумаги подразделяются на бумаги, имеющие рыночную котировку, и бумаги, не имеющие рыночной котировки. ЦБ РФ установил, что критериями отнесения конкретной бумаги к разряду бумаг, имеющих рыночную котировку являются:

- включение данной бумаги в листинг не менее чем на одной фондовой бирже;

- среднемесячный биржевой оборот по данной бумаге по итогам отчетного квартала не менее 5 млн рублей;

- публикация официальной биржевой котировки ценной бумаги в общероссийской газете;

- отсутствие ограничений на обращение данной бумаги.

Банк обязан создать резерв под обесценение вложений в ценные бумаги, удовлетворяющие критериям Банка России, в случае, если рыночная цена конкретной бумаги по состоянию на последний рабочий день минувшего квартала (цена переоценки) окажется ниже ее балансовой стоимости. Резерв создается в размере снижения средней рыночной цены, но не свыше 50 % балансовой стоимости ценной бумаги.

По ценным бумагам, не удовлетворяющим требованиям Банка России по отнесению к разряду котируемых, создается резерв в размере 50 % балансовой стоимости.

От резервирования освобождаются прямые инвестиции в уставные капиталы АО, где банк выступает учредителем.

на предъявителя с обязательным

централизованным хранением Документарная ордерная (вексель с бланковым индоссаментом оплачивается предъявителю) Организационно-правовая форма эмитента/векселедателя Нет ограничений,

за исключением ГУПов,

для которых предусмотрен

разрешительный характер

заимствований. Только ОАО Нет ограничений, за исключением ГУПов, для которых предусмотрен  1 разрешительный характер заимствований. Российская Федерация, субъекты РФ, муниципальные образования могут обязываться по векселям только в случаях, специально предусмотренных федеральным законом. Особые требования к эмитенту/ векселедателю Не ранее третьего года существования, наличие надлежащим образом утвержденной годовой бухгалтерской отчетности за два завершенных финансовых года при отсутствии обеспечения выпуска. Не менее трех лет существования. Наличие надлежащим образом утвержденной годовой бухгалтерской отчетности за два завершенных финансовых года. Акции должны быть включены в котировальный список ФБ, осуществляющей допуск биржевых облигаций к торгам. Нет особых требований Дополнительное обеспечение Поручительство третьих лиц, залог ЦБ или недви­жимости, банковская, государственная либо муниципальная гарантии. Не могут выпускаться

с залоговым обеспечением. Аваль третьих лиц Необходимость

регистрации

выпуска Необходима государственная регистрация выпуска, регистрация проспекта (в некоторых случаях) и отчета об итогах их выпуска. Решение о выпуске биржевых облигаций и проспект биржевых облигаций регистрируются биржей. Информация о разме­щении раскрывается биржей. Соответствующее Уведомление Биржа направляет в ФСФР. Не требуется специальной

регистрации. Специальные государственные налоги и сборы Пошлина за государственную регистрацию выпуска — 0.2% от номинальной стоимости эмиссии, но не более 100 тыс. руб. Не предусмотрены Не предусмотрены

	«Классические» облигации	Биржевые облигации	Векселя
Порядок и место размещения ЦБ	Открытая или закрытая подписка, биржевое (на одной или более бирж) или внебиржевое	Только открытая подписка на одной ФБ	Только внебиржевое
Срок размещения выпуска	1 год с даты начала размещения	1 месяц с даты начала размещения	Формально нет ограничений
Ограничения на объем выпуска ЦБ	УК эмитента и/или размер обеспечения	Нет ограничений. Объем БО не учитывается при определении соотношения номинальной стои­мости всех выпущенных обществом других облигаций с размером УК.	Формально нет ограничений
Срочность заимствования	Законодательно не ограничено, обычная практика — 2-3 года и более.	Законодательно ограничено 1 годом с даты начала размещения.	Законодательно не ограничено, обычная практика — от 1 до 12 месяцев.
Форма оплата ценных бумаг при размещении	Только денежными средствами	Только денежными средствами	Денежными средствами
Начало вторичного обращения	После государственной регистрации отчета об итогах выпуска	Обращение биржевых облигаций до их полной оплаты и завершения размещения запрещается. Вторич­ное обращение возможно сразу после размещения (через 1-2 дня).	Ограничений нет
Организация вторичного обращения ЦБ	Биржевое(на одной или более бирж)/ или внебиржевое	Только биржевое (на одной или более биржах)	Только внебиржевое
Требования к раскрытию информации	Стандарты ФСФР по обя­зательному раскрытию информации	Стандарты ФСФР по обязательному раскрытию информации (как эмитента акций). Эмитент и ФБ обязаны обеспечить доступ к информации, содержащейся в проспекте биржевых облигаций, любым заинтересованным в этом лицам независимо от целей получения этой информации, а также в срок не позднее чем за семь дней до даты начала размещения (обращения) биржевых облигаций раскрыть информацию о допуске биржевых облигаций к торгам на фондовой бирже.	Не установлены. Определяются деловыми обычаями, которые предусматривают организацию и проведение программы Investors Relations.
Досрочное погашение	В соответствии с действующим законодательством. Возможность досрочного погашения по инициативе эмитента должна быть предусмотрена эмисси­онными документами.	В соответствии с действующим законодательством. А также владельцы биржевых облигаций вправе предъявить их к досрочному погашению в случае, если акции всех категорий и типов эмитента биржевых облигаций исключены из списка ценных бумаг, допущенных к торгам, на всех фондовых биржах, осуществивших допуск биржевых облигаций к торгам. ФБ обязана раскрыть информацию об итогах выпуска биржевых облигаций.	В соответствии с действующим законодательством. Возможен досрочный платеж по векселям (по соглашению векселедателя и векселедержателя).

]]> http://www.finance-economy.ru/2010/04/%d1%81%d1%80%d0%b0%d0%b2%d0%bd%d0%b8%d1%82%d0%b5%d0%bb%d1%8c%d0%bd%d1%8b%d0%b9-%d0%b0%d0%bd%d0%b0%d0%bb%d0%b8%d0%b7-%d0%b2%d0%b5%d0%ba%d1%81%d0%b5%d0%bb%d0%b5%d0%b9-%d0%b8-%d0%be%d0%b1%d0%bb%d0%b8-2/feed/ 0 http://www.finance-economy.ru/2010/04/%d0%b0%d0%ba%d1%86%d0%b8%d0%b8-%d0%b0%d0%ba%d1%86%d0%b8%d0%be%d0%bd%d0%b5%d1%80%d0%bd%d1%8b%d1%85-%d0%be%d0%b1%d1%89%d0%b5%d1%81%d1%82%d0%b2/ http://www.finance-economy.ru/2010/04/%d0%b0%d0%ba%d1%86%d0%b8%d0%b8-%d0%b0%d0%ba%d1%86%d0%b8%d0%be%d0%bd%d0%b5%d1%80%d0%bd%d1%8b%d1%85-%d0%be%d0%b1%d1%89%d0%b5%d1%81%d1%82%d0%b2/#comments Mon, 19 Apr 2010 08:19:52 +0000 admin http://www.finance-economy.ru/?p=3283 Акция представляет собой ценную бумагу, титул собственности, письменное свидетельство, удостоверяющее вложение средств в капитал акционерного общества.

Акция, в свою очередь, дает право владельцу принимать участие в делах АО, получая определенный дивиденд на вложенный капитал, соответствующий сумме принадлежащих владельцу акций. По существу владелец акций является акционером. Но его отличие от владельца ценной бумаги с фиксированным доходом заключается в том, что в результате покупки акции он сам участвует в капитале общества, в то время как покупатель промышленной облигации является кредитором, претендующим не только на получение определенного фиксированного процента, обусловленного договором, но и на погашение облигации в установленный срок. Акционер не является кредитором АО и поэтому не имеет права требовать от фирмы выплаты постоянных дивидендов и выкупа своей акции, если курс акции будет снижаться. Величина годовых доходов (дивидендов) акционеров зависит от прибыли, указанной в балансе. На общем собрании акционеров решается вопрос об использовании этой прибыли, куда входят и вопросы определения и выплаты доли этой прибыли в форме дивидендов. Распределение прибыли происходит пропорционально количеству акций, принадлежащих конкретным акционерам.

Если акционерное общество функционирует эффективно, у него создаются возможности для увеличения акционерного капитала. Однако владельцы акций не стремятся расширять число акционеров, каждый акционер получает преимущественное право на приобретение вновь выпускаемых акций. Любой акционер может приобрести новые акции, сумма которых должна быть пропорциональна величине “старых” акций.

На рынке ценных бумаг, в первую очередь на фондовой бирже, акции одного и того же предприятия в течение времени могут иметь различную цену (курс), несмотря на то, что реальные фонды компании без каких-либо колебаний развиваются. Прибыль АО используется следующим образом: одна ее часть распределяется между акционерами, другая — направляется в резервы акционерной компании и служит для расширения ее капитала или для выплат дивидендов в период спада производства или кризисов.

Обычно АО проводит такую политику, которая способствует формированию резервов, или так называемых “заемных резервов”, в основном в форме прироста “скрытых резервов”. И только после того, как накопления исчерпываются, акционерная компания снижает дивиденды. Это первый сигнал о приближающемся крахе акционерного общества. Обладатели акций попытаются избавиться от акций, которые начинают приносить меньше дивидендов. Начинается паника, поскольку все пытаются избавиться от акций данной фирмы, а это ведет к падению курса акции даже ниже ее номинальной цены. Если же акционерное общество перестает функционировать, обладатели акции полностью теряют средства, вложенные в данное акционерное общество, акция превращается в простую никому не нужную бумагу.

При нормальном функционировании акционерного общества обладатель акций получает соответствующие дивиденды на свои акции. Например, на акцию в 50 рублей доход составляет 6 рублей. Поэтому дивиденд в 6 рублей на 1 акцию означает, что акционер получает по акции 12 % годовых. Акции по номинальной цене, как правило, продаются в момент формирования акционерного общества. В последующем они реализуются по более высокому курсу. В этом случае фактический уровень дохода (рендита) исчисляется по следующей формуле:

Если акция номинальной стоимостью 50 рублей приобретена по курсу 250 рублей и по ней выплачивается дивиденд 10 рублей, то мы имеем следующий показатель годового дохода:

Однако указанный доход акции едва ли можно считать привлекательным для вкладчика. Гораздо более важным стимулом является ожидание повышения цены акции, продажа которой может обеспечить более значительный доход (прибыль). Таким образом, второй момент — ожидание, что курс акции будет расти, — воздействует на вкладчика наиболее сильно.

Цена, по которой акции продаются и покупаются на фондовых биржах и в банках, называется курсом акции. Он зависит в основном от двух факторов: от размера дивиденда и уровня ссудного процента. Разумеется, чем выше дивиденд, выплачиваемый по акции, тем дороже акция, т. е. выше ее курс.

Покупая акции, владелец денежных средств сравнивает получаемый по ним дивиденд с тем доходом, который он мог бы гарантированно получить, вложив свой капитал в банк или промышленную компанию, приобретая облигации с гарантированным твердым доходом. Уровень банковского процента — действенный фактор, влияющий на повышение или понижение курса акции: чем выше банковский процент, тем ниже при прочих равных условиях курс акций на фондовой бирже, и наоборот. Предположим, что акция номинальной стоимостью 100 рублей ежегодно приносит дивиденд в размере 12 рублей, а уровень ссудного процента — 4. Тогда эта акция будет котироваться на бирже по курсу 300 рублей, поскольку именно такая сумма, положенная в банк из расчета 4% годовых, принесет доход в сумме 12 рублей.

Таким образом, курс акции представляет собой капитализированный дивиденд, он исчисляется по формуле:

При данном значении этих величин курс акции испытывает постоянные колебания в зависимости от изменений соотношения между спросом на те или иные акции и их предложением. Эти колебания наиболее чувствительны в период спада производства и кризиса, что, как правило, связано с циклическим характером производства или периодом интенсивной структурной перестройки промышленного производства, когда резко сокращается производство одних товаров и налаживается производство других, что сопряжено с уменьшением дивидендов в одних фирмах и ростом дивидендов в других. Во время кризисов, когда дивиденды сокращаются, а норма ссудного процента достигает своего максимума, курс акции резко падает. Механизм этих колебаний широко используется наиболее предприимчивыми обладателями производственных активов в процессе биржевых сделок.

Указанные факторы характеризуются разной направленностью в своем воздействии на величину курса акции

Среди факторов, воздействующих на цену акции, следует выделить величину той прибыли, которая распределяется среди держателей акций, и прибыли, которая остается в акционерном обществе в качестве средств, идущих на формирование различных фондов соответствующих предприятий, входящих в данное акционерное общество.

На уровень курса акции влияют такие мощные факторы, как спрос и предложение на ценные бумаги. Здесь возможен и ажиотажный спрос и разные другие воздействия на спрос и предложение, что определяет в конечном счете цену акции. За каждой из этих сторон, в свою очередь, стоит множество рациональных и иррациональных действий членов общества, обладающих соответствующим “финансовым” мышлением.

Современная практика определения первоначальной стоимости акций ориентируется не на уровень дивиденда, а на величину всей чистой прибыли, включая нераспределенную, в расчете на одну акцию. Рыночная стоимость акции определяется в этом случае по формуле: курс равен величине чистой прибыли в расчете на акцию, умноженной на среднее соотношение курс/чистая прибыль на акцию, рассчитанная для сопоставимых предприятий.

Акции также подразделяются на обычные и привилегированные. Обычные акции предоставляют право владельцам акций получать дивиденд, соответствующий доходу в акционерном обществе на основе предусмотренного акционерного права. Привилегированные акции предусматривают определенные преимущества по сравнению с обычными акциями для их обладателей, они проявляются в различных формах. Одна из них состоит в том, что по привилегированным акциям выплачивается гарантированно определенная норма дохода, т. е. до того, как будет известна величина доходов на все акции акционерного общества.

В свою очередь, существует два вида привилегированных акций. Первый из них — акции с фиксированным дивидендом, когда независимо от результатов деятельности акционерного общества выплачивается запланированный заранее доход. Эта форма привилегированных акций по своей сути почти ничем не отличается от облигаций. Такие акции более надежны, но в то же время они не допускают увеличения дивиденда.

Для привилегированных акций компания устанавливает стабильную цену акции при ее продаже. В этом случае их бывшие владельцы не могут участвовать в распределении прибыли через реализацию (продажу) акций по биржевому курсу. Среди привилегированных акций существуют акции, которые кроме фиксированного дохода имеют еще такое дополнение, как выплата некоторого количества дохода в ограниченных размерах. Например, за каждый пункт дивиденда обычной акции, превышающего уровень 10 %, по привилегированной акции дополнительно выплачивается 0,5 % до максимального уровня дивиденда в 20%. Есть и еще одно преимущество у обладателей привилегированных акций: когда происходит ликвидация компании, владельцы привилегированных акций имеют преимущественное право при разделе имущества акционерного общества.

До того как происходит погашение обычных акций, владельцам привилегированных акций выплачивается сумма, превышающая их номинальную стоимость, т. е. они покрываются по рыночному курсу. И тем не менее для акционеров, имеющих привилегированные акции, есть свои негативные стороны, которые проявляются при ликвидации АО. Акционерное общество, как правило, имеет значительные законодательно правомерно скрытые резервы, распределение которых приходится на обычные акции, в результате чего погашение обычных акций происходит по курсу, значительно превышающему их номинальную стоимость.

По мере покупательного развития хозяйственной системы и постепенного усложнения общественных и хозяйственных задач потребность в долгосрочном кредите приобретает более важное значение как для публичных организаций, заинтересованных в распределении расходов на свои общественные назначения на достаточно продолжительный срок, занимающий много лет, так и для различных хозяйственных организаций, стремящихся к скорейшей мобилизации капитала для финансирования затрат путем реализации займа взамен не всегда выгодного для них — с этой точки зрения — выпуска акций.

Облигация в силу своих технических свойств юридического и финансового характера оказывается наиболее пригодной к тому, чтобы служить орудием долгосрочного кредита.

Личность выпуска и передачи ее, широкая обращаемость через посредство фондовой биржи привели к тому, что облигация превратилась в одно из излюбленных средств помещения капитала и удовлетворения потребности в долгосрочном кредите. Инвестору, вложившему деньги в приобретение облигаций, нет оснований опасаться того, что в случае острой необходимости он не сможет ими воспользоваться. На этот случай у него всегда имеется возможность продать или заложить облигации и, таким образом, как бы получить обратно затраченный на их приобретение капитал. С другой стороны, при благоприятном течении его дел, исключающем необходимость столь чрезвычайных действий по возврату капитала, наличие у инвестора известного количества облигаций, для которых исключена возможность предъявления к долгосрочному удовлетворению, гарантирует ему на продолжительный период времени получение определенного и верного дохода в виде процента. Правда, необходимо отметить, что сказанное может быть отнесено лишь к ситуации, когда инфляция не вышла из-под контроля.

Облигации содержат следующие основные элементы надпись, что это облигация; фирму или название и место нахождения эмитента облигации; фирму или имя покупателя, или надпись, что облигация выписана на предъявителя; номинальную стоимость; размер процентов, если это предусмотрено; сроки погашения и выплаты процентов; место и дату выпуска, а также серию и номер облигации; образцы подписей уполномоченных лиц эмитента и права, вытекающие из облигации.

Обязательный реквизит целевых облигаций — указание товара, под который они выпускаются.

Кроме основной части к облигации может прилагаться купонный лист на выплату процентов.

Купон на выплату процентов может содержать следующие основные элементы порядковый номер купона на выплату процентов; номер облигации, по которой выплачиваются проценты; название эмитента; год выплаты процентов и образцы подписей уполномоченных лиц эмитента облигации.

Классификацию облигаций проводят в зависимости от метода обеспечения или по правам эмитентов и держателей.

В зависимости от наличия обеспечения облигации делятся на закладные и беззакладные.

Закладные облигации обеспечиваются юридическими документами. Закладная находится у кредитора до момента расчета.

При выпуске закладных облигаций важная роль отводится посреднику, который соблюдает интересы держателей.

Беззакладные облигации — это просто обещание вернуть долг, не подкрепленное обеспечением имущества общества.

В зависимости от прав, предоставляемых эмитентом держателям, может существовать множество категорий облигаций.

Отзывные облигации дают эмитенту право досрочно погасить их по цене, несколько повышающей номинальную. Чем меньше времени до официального срока погашения, тем меньше “отзывная цена”. Соответственно, процент, выплачиваемый по таким облигациям, непостоянен.

Облигации отложенного фонда представляют собой бумаги, выпускаемые на средства, получаемые от прибыли. Таким образом, выкуп идет постадийно, равными партиями, что обеспечивает высокое качество таких бумаг. Ежегодные выплаты по облигациям отложенного фонда, называемые аннуитетами, содержат часть номинальной стоимости плюс годовой процент.

Выплата по доходным облигациям зависит от того, была ли прибыль у общества в истекшем финансовом году. Таким образом, в части получения интереса эти облигации похожи на обыкновенные акции.

Облигации с расширением дают держателю право с повышенным процентом продлить срок погашения.

Облигации с сужением дают держателю право в течение установленного условиями выпуска срока сдать облигации

Сериальные облигации обеспечивают наряду с ежегодными выплатами части основного долга выплату повышаемых год от года процентов.

Конвертируемые, т. е. обращаемые в обыкновенные или привилегированные акции, облигации выпускаются для “привязывания” инвесторов к акционерному обществу. Как правило, обменять облигации на акции держатель должен в установленный условиями выпуска срок по фиксированной заранее цене В случае конверсии держатель иногда получает небольшую премию. Акционерное общество в условиях выпуска иногда может оставить право на проведение конверсии за собой.

Облигации с ордером (отрывным талоном) дают право на покупку новых облигаций или акций по фиксированной цене. Облигации могут также продаваться в связке с акциями, здесь применяется хорошо известный принцип торговли “с нагрузкой”.

Можно выкупить облигации, процент по которым не является стабильным, а зависит от преобладающих процентных ставок определенных крупных банков, но не уменьшается ниже заранее установленного минимума.

Относительная привлекательность промышленных облигаций с фиксированным доходом выражается в том, что они, в отличие от акций, могут продаваться по курсу ниже номинальной цены, например, за 97 вместо 100. Такая скидка с цены облигации называется дизажио. К этому следует добавить, что погашение облигаций иногда по договоренности производится не по номинальному, а по более высокому курсу, например, вместо 100 по 104. Возникающая надбавка называется ажио, которая при соответствующих сроках погашения предоставляется как дополнительный доход наряду с процентными платежами.

Суммарный доход, обусловленный процентом ажио и дизажио данной облигации, считается важным показателем при оценке условий приобретения облигаций. Эти обстоятельства лежат в основе отклонения общего дохода от номинального процента. В деловом мире понятие дохода от ценной бумаги обозначается словом рендит. Рендит твердопроцентных ценных бумаг рассчитывается по следующей формуле:

Например, 5%-ная облигация продается ниже номинального

курса, вместо 100 за 95, тогда ее рендит составит 5,26%

Для более точного расчета следует учитывать срок и курс погашения облигации. Если, к примеру, облигация погашается по курсу 100 по истечении 10 лет, то в течение этих 10 лет вкладчик дополнительно к процентам получает курсовую разницу, равную 5% (100— 95), которая при накоплении рендита равномерно распределяется на весь срок обязательства. На один год приходится курсовая прибыль в 0,5 пункта (5:10), а суммарный годовой рендит возрастает до 5,76 (5,26+0,5). Кроме того, необходимо отметить, что в некоторых странах прибыли, полученные от разницы курсов твердопроцентных бумаг, не облагаются подоходным налогом, в отличие от доходов, полученных в виде текущих процентов по облигациям, включаемых в общую сумму налогооблагаемого дохода. В данном случае речь идет о необлагаемом доходе, полученном от разницы величин 5 и 5,76%. Существует множество различных видов промышленных облигаций. Имеются “вечные” рентные бумаги, владельцы которых получают только процентные платежи без права возврата ссуды, есть облигации с условиями и т. п.

Промышленные облигации имеют ряд недостатков для эмитентов. Фиксированный процент по промышленной облигации означает для фирмы рост постоянных издержек. Во время спада производства такие издержки особенно чувствительны для фирм, в отличие от дивидендов, которые в зависимости от доходов компании могут устанавливаться на более низком уровне.

Ценные бумаги с фиксированным доходом имеют различный курс, поэтому и являются предметом интереса на фондовой бирже. Изменение курса этих ценных бумаг при декларированном доходе происходит потому, что в разные периоды экономической активности национального производства происходит эмиссия новых облигаций, других ценных бумаг с увеличенным размером с фиксированного дохода, вследствие чего изменяется курс ранее выпущенных ценных бумаг. Владельцы облигаций с более низкими процентными ставками стараются как можно быстрее избавиться^ от них и приобрести более прибыльные твердопроцентные бумаги В этом заключается главная причина изменения курса этих ценных бумаг. Каждый владелец твердопроцентных облигаций или других ценных бумаг решает следующую задачу: что он потеряет и чт выиграет при продаже по более низкой цене облигаций старогс образца или при покупке облигаций старого образца, а также при покупке облигаций нового образца с более высоким фиксированным доходом.

Трейдеры занимаются хеджированием по нескольким причинам. Наиболее типичная причина использования хеджирования — иммунизировать (immunize) позицию от неблагоприятных изменений той переменной, на которую трейдер не собирается делать ставку. Например, трейдер в расчете на то, что кривая доходности станет круче, покупает 10-летние облигации и продает 30-летние. Он делает ставку на то, что доходность 30-летних облигаций будет расти по сравнению с доходностью 10-летних. Он хеджирует свою короткую позицию по 30-летним бумагам длинной позицией по 10-летним. Причем его совершенно не волнует, становится ли кривая доходности круче на рынке с растущими или падающими ценами. Он просто хочет избавиться от влияния изменения общего уровня доходности, чтобы получить более чистую игру на спреде доходности 10- и 30-летних облигаций.

Хеджирование может также обеспечить уменьшение риска за счет перехода к позициям с менее волатильными переменными. Например, хеджирование длинной облигации с помощью облигационных фьючерсов преобразует обычную (и рисковую) длинную позицию в более строгую игру на налично-фьючерсных взаимосвязях.

Некоторые виды хеджирования обеспечивают контроль над риском благодаря устранению возможности максимальных убытков из-за крайне больших изменений цены. Статистик сказал бы, что хеджирование устраняет отрицательные “хвосты” (изменения цен с большой амплитудой, реализующиеся с малой вероятностью) распределения финансового результата трейдера. Например, трейдер хочет использовать длинную позицию, но боится попасть впросак в результате значительного понижения цен на рынке. Тогда он может хеджировать свою длинную позицию путем покупки нескольких опционов пут, прибыль от которых может ограничить его убытки.

С помощью правильного хеджирования трейдер может “рафинировать” свою игру и уменьшить риск. Он устраняет зависимость своего финансового результата от движения переменных, о которых он не имеет представления (и, следовательно, его шансы на получение прибыли оцениваются как 50:50). Если трейдер избавляется от влияния “посторонних” параметров, его прибыль зависит лишь от его способности прогнозировать изменения тех переменных, в будущем уровне которых он уверен.

Правильное хеджирование может также увеличить возможности получения прибыли. Трейдеры выбирают размер своей позиции в соответствии с величиной убытков, на которые они готовы пойти. Если с помощью хеджирования трейдер уменьшает размеры своих максимально возможных убытков, он может использовать позицию большего размера. При том же риске, который он имел бы в не хеджированной позиции меньшего размера, трейдер может обеспечить себе потенциально большее вознаграждение.

Хеджирование может быть бесплатным или платным. Когда трейдер осуществляет короткую продажу облигаций, чтобы иммунизировать какую-либо позицию от изменений в доходности, он просто меняет характер своей игры. Если он платит наличными за опционы пут, которые должны ограничить его убытки, он уменьшает свою потенциальную прибыль на величину стоимости опционов.

Хеджирование может быть совершенным или несовершенным. Примером почти идеального хеджа может служить срочное репо или срочное обратное репо. Большинство трейдеров наличного рынка не играют на изменениях в ставках финансирования. Поэтому они обычно фиксируют на некоторый срок (равный продолжительности финансирования сделки) ставку финансирования позиции.

Но обычно трейдерам приходится прибегать к несовершенному хеджированию. Даже когда трейдер продает длинные облигации для хеджирования некоторой длинной позиции по “старым” длинным облигациям (это два выпуска, которые обычно движутся параллельно), все равно определенная уязвимость его позиции, связанная с возможным изменением спреда доходности двух выпусков, сохраняется. Единственным идеальным видом хеджирования является ликвидация позиции.

Трейдеры используют хеджирование, главным образом чтобы избежать зависимости от направления изменений доходности. Они часто находятся в короткой или длинной позиции, не зная толком, в каком именно направлении будут двигаться доходности. Ежедневно “делая рынок”, трейдеры продают и покупают облигации в моменты, определяемые их клиентами. Если даже маркет-мейкер покупает облигации дешевле рынка или продает дороже, он не хочет занимать длинную позицию только потому, что его клиент — продавец, и короткую только потому, что его клиент — покупатель. Если облигации, которые трейдер покупает или продает, являются “предшествующими”, то их ликвидность может вынудить его сохранять позицию в течение нескольких дней. Поэтому если маркет-мейкер не пытается занять определенную позицию целенаправленно, он будет хеджировать новую сделку обычно либо с помощью текущего выпуска с близким сроком до погашения, либо с помощью какого-нибудь инструмента фьючерсного рынка.

Номинальное количество ценных бумаг одного вица, необходимое для хеджирования единичной позиции по другим ценным бумагам, называется коэффициентом хеджирования (hedge ratio). Чтобы вывести формулу для коэффициента хеджирования, нужно сделать некоторое предположение об относительном изменении доходности двух выпусков. На Уолл-стрите действует стандартное предположение, в результате чего участники используют одни и те же формулы и получают одни и те же коэффициенты хеджирования. Согласно этому стандарту, все участники исходят из параллельного движения доходностей (even-yield movement) всех ценных бумаг, т.е. доходности всех выпусков изменяются одинаковым образом. Предполагается, что форма кривой доходности не меняется, даже если меняется ее уровень.

Конечно, в действительности кривая доходности меняет форму и доходности выпусков изменяются относительно друг друга, но это второстепенные эффекты. Если доходность 2-летних облигаций изменяется с 8 до 10%, то доходность 30-летних облигаций, скорее всего, увеличится тоже приблизительно на 2%. Так как почти все стратегии хеджирования опираются на предположение о равных изменениях доходностей, большинство видов хеджирования, основанных на изменениях доходностей, достаточно эффективно выполняют свою функцию только при незначительных изменениях доходности. Когда изменения доходностей велики, действует эффект выпуклости.

Чтобы получить коэффициент хеджирования для любых двух выпусков, запишем: сначала выражение для финансового результата (P&L) позиции с двумя ценными бумагами.

Переписав уравнение для P&L в терминах изменения доходности, получим

Наша цель заключается в том, чтобы найти соотношение между количествами обоих выпусков, при котором суммарный финансовый результат равен нулю. Положив P&L равной нулю и решив полученное уравнение относительно количества второго выпуска, получим

Обратите внимание на знак “минус”. Так как значения ценового риска всегда положительны, то количество выпуска 2, необходимое для хеджирования единичного количества выпуска 1, будет всегда отрицательным. Другими словами, если исходная позиция длинная, то позиция хеджирования должна быть короткой. Коэффициент хеджирования — это отношение количества выпуска 2, требуемого для хеджирования, к количеству выпуска 1, взятое со знаком “минус”, т.е.

Коэффициент хеджирования обычно выражается в терминах объема выпуска с меньшей дюрацией, необходимого для хеджирования единичной позиции выпуска с большей дюрацией, так как при этом коэффициент хеджирования будет, как правило, больше единицы. В торговом зале трейдеры могут рассчитывать коэффициент хеджирования, используя ценовой риск, дюрацию или “значение 01″. Про позицию, хеджированную при условии параллельного движения доходностей, говорят, что она является взвешенной по дюрации (duration-weighted). Сумма всех ценных бумаг в позиции, полученная в результате взвешивания по дюрации, образует скорректированную по риску позицию (risk-adjusted position (RAP)).